• 5

2.4.1. Рынок государственного долга

По итогам 2003 г. объем государственного внутреннего долга РФ в ценных бума-

гах вырос примерно на 1,4%, с 654,7 до 663,7 млрд руб. (в долях ВВП произошло сни-

жение долга – с 6,0% до 5,0% ВВП). 97,8% государственного долга представлена в виде

облигаций федерального займа.

Таблица 26

Структура государственного внутреннего долга РФ (млрд руб.)

виды ценных бумаг на 01.01.2003 на 01.01.04

ГКО 18,82 2,72

ОФЗ–ПК 24,1 24,1

ОФЗ–ПД 350,74 50,48

ОФЗ–ФК 207,07 199,31

ОФЗ–АД 42,29 375,42

ОГНЗ 11,5 11,5

ОРВВЗ 1992 г. 0,08 0,04

ОГСЗ 0,11 0,1

Всего 654,7 663,67

По данным на 1 октября 2003 г. объем государственного внешнего долга РФ со-

кратился со 104,3 до 100,6 млрд долл. США (по данным ЦБ РФ). Таким образом, сни-

жение абсолютной суммы внешней задолженности органов власти РФ составило 3,55%.

В 2003 г. производились выплаты по погашению четвертого транша ОВВЗ (в мае), а

также двух выпусков еврооблигаций – в апреле и июне. В то же время частный сектор

(банки и компании) увеличил свою задолженность перед нерезидентами за этот же пе-

риод с 47,8 до 63,7 млрд долл. США (+33,3%). Таким образом, суммарный внешний

долг РФ по итогам 9 месяцев 2003 г. вырос со 152,1 до 165,4 млрд долл. США.

Вну тренний долг

Прошедший год вновь стал годом существенного снижения доходности на рынке

рублевого государственного долга: за год доходность снизилась приблизительно на 5%

с 12% до 7–8% годовых, в отдельные моменты достигая отметки 5%. Примечательно,

что падение доходности происходило на фоне существенного роста активности инве-

сторов по сравнению с предыдущим годом. Так, суммарный оборот торгов рынка ГКО–

ОФЗ в 2003 г. составил около 243,16 млрд руб., превысив приблизительно в 1,9 раза

оборот торгов в 2002 г.

Рисунок 22

Динамика рынка ГКО–ОФЗ в 2003 г.

0

1500

3000

4500

6000

7500

9000

10500

12000

13500

15000

16500

18000

19500

21000

30.12.02-5.01.03

13-19.01.03

27.01-2.02.03

10-16.02.03

24.02-2.03.03

10-16.03.03

24-30.03.03

7-13.04.03

21-27.04.03

5-11.05.03

19-25.05.03

2-8.06.03

16-22.06.03

30.06-6.07.03

14-20.07.03

28.07-3.08.03

11-17.08.03

25-31.08.03

8-14.09.03

22-28.09.03

6-12.10.03

20-26.10.03

3-9.11.03

17-23.11.03

1-7.12.03

15-21.12.03

0.0%

1.0%

2.0%

3.0%

4.0%

5.0%

6.0%

7.0%

8.0%

9.0%

10.0%

11.0%

12.0%

13.0%

14.0%

Оборот вторичного рынка ГКО/ОФЗ (млн. руб.) Средневзвешенная доходность (% годовых)

Источник: ИА «Финмаркет», расчеты ИЭПП.

Кроме того, более высокого уровня достигли и средненедельные показатели –

4,67 млрд руб. в 2003 г. по сравнению с 2,53 млрд руб. годом ранее. Максимальный не-

дельный объем торгов в 2003 г. составил около 20,43 млрд руб. (7,1 млрд руб. в 2002

г.), минимальный – 754 млн руб. (193 млн руб. в 2002 г.). Таким образом, в прошедшем

2003 г. на рынке рублевых государственных облигаций наблюдалось заметное повы-

шение торговой активности.

Для динамики доходности в 2003 г. можно выделить несколько этапов. Первый

этап – период с января по июнь, когда доходность опустилась до минимального с нача-

ла года значения – 4,54% годовых (первая неделя сентября). При этом именно на про-

тяжении данного периода времени объем торгов на рынке находился на относительно

более высоком уровне по отношению ко второй половине года. Среди наиболее значи-

мых факторов динамики следует отметить следующие. На протяжении первой полови-

ны года значительный объем рублевой ликвидности в банковском секторе стимулиро-

вал спрос на рынке. В феврале на заявление ЦБ РФ о необходимости выравнивания

уровня доходности на рынке внешнего и внутреннего долга рынок также отреагировал

повышением котировок. В апреле наблюдалось повышение активности ЦБ РФ, что

также стимулировало рост цен облигаций. В целом динамика доходности ГКО–ОФЗ

отражала благоприятное положение в российской экономике. Однако снижение доход-

ности автоматически уменьшало привлекательность данного сегмента российского

фондового рынка, что способствовало перетоку части средств инвесторов на рынок ак-

ций, характеризующийся высокими темпами роста котировок наиболее ликвидных бу-

маг. Кроме того, арест главы компании НК «ЮКОС» в июле оказал неблагоприятное

влияние на настроения инвесторов, которые расценили это как рост политических рис-

ков, что автоматически отразилось на динамике всех сегментов отечественного фондо-

вого рынка и, в частности, рынка ГКО–ОФЗ. Эти факторы способствовали стабилиза-

ции уровня доходности на рынке внутреннего государственного долга, которая вплоть

до начала осени поднялась до уровня 7–8% годовых.

Дальнейшая динамика доходности в основном определялась уровнем ликвидно-

сти в банковском секторе и ситуацией на валютном рынке. Следует отдельно отметить,

что в сентябре наблюдалось краткосрочное падение доходности, которая достигла ис-

торических минимумов – по результатам торгов первой недели сентября средневзве-

шенная доходность ГКО–ОФЗ составила 4,54% годовых. Далее, в условиях относи-

тельной нестабильности курса доллара в стоимость рублевых инструментов

закладывался курсовой риск, и котировки облигаций вновь несколько снизились. Ок-

тябрь, пожалуй, стал самым «горячим» месяцем для инвесторов на рынке рублевых об-

лигаций: 8 октября на рынке сформировался мощный повышательный тренд, обуслов-

ленный неожиданным присвоением России инвестиционного рейтинга международным

рейтинговым агентством Moody`s, а через две недели на рынке возникло значительное

понижательное давление на котировки под влиянием возросшей политической неста-

бильности в «деле ЮКОСа». Вместе с тем влияние рейтинга оказалось все же сильнее,

и снижение котировок в конце месяца не позволило нивелировать его положительный

эффект. В течение ноября активность на рынке существенно снизилась, что объясня-

лось неопределенностью, связанной с предстоящими парламентскими выборами – ко-

тировки государственных рублевых облигаций менялись в достаточно узких пределах.

В декабре основное влияние на рынок оказывали экономические факторы (ликвидность

в банковском секторе, укрепление рубля по отношению к доллару, стабильные макро-

экономические показатели), а также устранение неопределенности, связанной с резуль-

татами парламентских выборов.

В течение 2003 г. Министерство финансов РФ провело 28 аукционов по размеще-

нию ГКО–ОФЗ. Объем заимствований составил 111,1 млрд руб. без учета операций на

вторичном рынке. Особенностью политики Минфина России в рассматриваемом году

стало уменьшение доли сделок по продаже ГКО–ОФЗ на вторичном рынке в общем

объеме привлеченных средств.

Внешний долг

В течение года на рынке российских еврооблигаций также наблюдалось заметное

снижение доходности практически по всем торгуемым инструментам. В частности, на

конец декабря доходность бумаг 5 транша ОВВЗ составила 5,62% годовых, 6 транша

ОВВЗ – 4,18% годовых. В свою очередь доходность RUS–30 и RUS–28 за год снизилась

приблизительно с 9% до 7,3% годовых, доходность к погашению по бумаге RUS–07

составила около 4,4% годовых, а RUS–18 торговались по ценам, соответствующим до-

ходности 6,97% годовых.

Рисунок 23

Доходность к погашению ОВВЗ в 2003 г.

2.0%

3.0%

4.0%

5.0%

6.0%

7.0%

8.0%

03.02.2003

12.02.2003

21.02.2003

05.03.2003

17.03.2003

26.03.2003

04.04.2003

15.04.2003

29.04.2003

14.05.2003

23.05.2003

04.06.2003

17.06.2003

26.06.2003

08.07.2003

17.07.2003

28.07.2003

06.08.2003

15.08.2003

27.08.2003

08.09.2003

17.09.2003

26.09.2003

07.10.2003

17.10.2003

28.10.2003

06.11.2003

18.11.2003

28.11.2003

09.12.2003

19.12.2003

Транш 5 Транш 6 Транш 7

Источник: ИА «Финмаркет».

Наиболее значимыми положительными факторами динамики в текущем году ста-

ли направленность на поддержание курса политических и экономических преобразова-

ний правительства, шаги по решению важных проблем и, в частности, либерализации

рынка товаров и услуг естественных монополий, стабильность макроэкономических

показателей и положительные темпы экономического роста, а также присвоение Рос-

сии инвестиционного суверенного рейтинга. В числе наиболее существенных отрица-

тельных факторов в первую очередь необходимо отметить конфликт властей с НК

«ЮКОС», который напомнил иностранным инвесторам о существенных политических

рисках инвестирования в российские активы.

В январе 2003 г. российский сегмент вновь подтвердил свою привлекательность,

продемонстрировав устойчивый рост. Несмотря на то что положение в Ираке оказыва-

ло влияние на ситуацию на всех развивающихся рынках, реакция российского сегмента

была минимальной. Вместе с тем общий фон в стране оставался без изменений: Россия

сохраняла прежнюю направленность на реформирование экономики, реструктуриза-

цию монополий и снижение зависимости от экспорта нефти.

В феврале рынок российских еврооблигаций в полной мере избавился от негатив-

ного влияния ситуации в Ираке за прошлый месяц. Нейтральность российского рынка

по отношению к рискам, связанным с ситуацией вокруг Ирака положительно сказалась

на настроении инвесторов, которые рассматривали российские евробонды в качестве

наиболее безопасных инструментов для инвестирования, позволяющих хеджировать

военные риски.

Рисунок 24

Доходности к погашению российских евробондов со сроками погашения

в 2030, 2028, 2018 и 2007 в 2003 гг.

2.5%

3.5%

4.5%

5.5%

6.5%

7.5%

8.5%

9.5%

03.02.2003

11.02.2003

19.02.2003

28.02.2003

11.03.2003

19.03.2003

27.03.2003

04.04.2003

14.04.2003

25.04.2003

08.05.2003

19.05.2003

28.05.2003

05.06.2003

17.06.2003

25.06.2003

03.07.2003

14.07.2003

22.07.2003

30.07.2003

07.08.2003

15.08.2003

26.08.2003

04.09.2003

12.09.2003

22.09.2003

30.09.2003

08.10.2003

17.10.2003

27.10.2003

04.11.2003

13.11.2003

21.11.2003

02.12.2003

10.12.2003

19.12.2003

USD-2030 USD-2007 USD-2018 USD-2028

c

Источник: ИА «Финмаркет».

Положительным сигналом для инвесторов в феврале стала сделка между одной из

крупнейших нефтяных компаний мира ВР и российской ТНК, которая свидетельство-

вала о росте интереса западных компаний и инвесторов к российским активам. Рост на-

чался с середины месяца и продолжился в начале марта. К примеру, котировки еврооб-

лигаций RUS–30 7 марта установили очередной исторический максимум 87,75% от

номинала при доходности 8,25% годовых. Стоит отметить, что динамика российского

сегмента еврооблигаций в этот период времени в большей степени была подчинена

влиянию внешних факторов, о чем свидетельствовал спрос на российские бумаги ино-

странных инвесторов даже на фоне замедления темпов экономического роста. Тем не

менее с началом военных действий в Ираке и снижением мировых цен на нефть неко-

торые инвесторы предпочли зафиксировать прибыль, что привело к снижению цен рос-

сийских бумаг.

Апрельский рост ликвидности отразился и на данном сегменте финансового рын-

ка. В течение месяца были установлены новые исторические максимумы: например,

котировки RUS–30 поднялись до уровня 90,2% от номинала, что соответствовало паде-

нию доходности за месяц с 8,3% до 7,94% годовых. Основным фактором, поддержи-

вающим рынок, были средства от погашения нескольких выпусков евробондов, поэто-

му изменение котировок носило технический характер. Кроме того, высокий уровень

золотовалютных резервов РФ и благоприятная конъюнктура на смежных сегментах

рынка – в первую очередь Бразилии и Турции, также способствовало росту котировок

бумаг в российском сегменте еврооблигаций.

Погашение четвертого транша ОВВЗ (3,41 млрд долл. США по номиналу) и ожи-

даемое погашение RUS–03 стали факторами роста котировок в мае. На фоне высоких

мировых цен на нефть наблюдался рост золотовалютных резервов ЦБ РФ, что оказыва-

ло существенную поддержку котировкам евробондов. В июне наблюдался конец «рал-

ли» российского сегмента рынка еврооблигаций, когда одним из основных факторов

динамики стала корреляций еврооблигаций России с Treasuries – стратегия рынка фор-

мировалась исходя из ожиданий в отношении изменений ставок на американском рын-

ке. Дальнейшее падение котировок было обусловлено несколькими факторами. Во-

первых, на рынке наблюдалось снижение объемов инвестиций Пенсионного фонда РФ.

Во-вторых, ситуация вокруг НК «ЮКОС» заставила инвесторов вспомнить о политиче-

ских рисках вложений в российские долговые бумаги.

Для российских евробондов август и сентябрь стали периодом восстановления

после спада. Например, в конце сентября доходность к погашению RUS–30 составила

7,46% годовых, RUS–28 – 7,26%, RUS–18 – 6,85%.

В начале октября, как мы уже отмечали, произошло крайне важное событие для

России: рейтинговое агентство Moody`s повысило суверенный рейтинг РФ на две сту-

пени до уровня Ва3, который является начальным инвестиционным рейтингом. После

повышения рейтинга до инвестиционного уровня российский рынок еврооблигаций

стал открыт для целого ряда иностранных инвесторов, ранее не имевших возможности

покупать российские активы из–за ограничений по кредитному риску. Тем не менее

дальнейшее ухудшение перспектив благоприятного разрешения конфликта между Ге-

неральной прокуратурой и НК «ЮКОС» нивелировало положительный эффект от по-

вышения рейтинга и цены евробондов опустились до уровней начала месяца.

Ближе к концу года на рынке не наблюдалось четко выраженной тенденции в

движении котировок еврооблигаций. В середине ноября некоторую поддержку рынку

оказало падение доходности по Treasuries на фоне заявления ФРС США о неизменно-

сти уровня базовой процентной ставки в ближайшем будущем. Тем не менее неопреде-

ленность, связанная с предстоящими парламентскими выборами, способствовала паде-

нию котировок. После завершения парламентских выборов данный фактор

неопределенности был устранен, что оказало некоторую поддержку рынку, выражен-

ную в росте котировок суверенных валютных облигаций.

2.4.2. Рынок муниципальных и субфедеральных заимствований

Динамика развития рынка

По итогам 2003 г. консолидированный региональный бюджет был сведен с де-

фицитом, составившим 50,0 млрд руб., т.е. 2,6% его расходной части, или 0,38% ВВП.

Бюджеты субъектов Федерации были сведены с дефицитом почти в 33,9 млрд руб.

(2,3% от расходной части), бюджеты муниципальных образований – с дефицитом 27,4

млрд руб. (3,2% расходной части).

По сравнению с аналогичным периодом прошлого года отношение дефицита к

расходам консолидированного бюджета незначительно сократилось (2,6% в 2003 г.,

2,7% в 2002 г.). Заметно – с 3,0 до 2,3% сократилась доля дефицитного финансирова-

ния расходов бюджета субъектов Федерации, при этом дефицитность муниципальных

бюджетов возросла с 2,8 до 3,2% (табл. 27).

Таблица 27

Отношение дефицита территориальных бюджетов

к бюджетным расходам (в %)

Консолидированный регио-

нальный бюджет Региональные бюджеты Муниципальные бюджеты

2003 г. 2,6 2,3 3,2

2002 г. 2,7 3,0 2,8

Отношение показателя 2003 г. к

показателю 2002 г. 96,0 77,7 112,8

Источник: расчеты ИЭПП на основе данных Минфина РФ.

По состоянию на 1 января 2004 г. в 62 субъектах РФ консолидированный бюджет

был исполнен с дефицитом, суммарный объем которого составил 61,7 млрд руб., или

3,34 от расходной части их бюджетов.

Медианный уровень бюджетного дефицита составил 2,38% к расходам консоли-

дированного бюджета. Наибольшее отношение дефицита к бюджетным расходам на-

блюдалось в Эвенкийском АО – 37,3% расходов, Чеченской Республике – 11,1%, Но-

восибирской области – 8,9%, Республике Карелия – 8,1%, Тульской области – 7,4%.

Около 58% суммарного дефицита пришлось на 7 субъектов Федерации: Москву –

27,7%, или 17,08 млрд рублей, Московскую область – 9,7%, или 6,0 млрд руб., Новоси-

бирскую обл. – 4,7%, или 2,89 млрд руб., Республику Саха (Якутия) – 4,6%, или 2,85

млрд руб., Красноярский край – 4,3%, или 2,67 млрд руб., Хабаровский край – 3,8%,

или 2,32 млрд руб., Самарскую область – 3,0%, или 1,86 млрд руб.

С профицитом в 2003 г. был сведен консолидированный бюджет в 27 субъектах

Федерации. Суммарный объем бюджетного профита в этих регионах составил 11,7

млрд руб., или 2,53% от величины доходной части их бюджетов. Медианное значение

бюджетного профицита составило 1,54% доходной части бюджета.

Наибольшее отношение профицита к уровню доходов консолидированного бюд-

жета было достигнуто в Челябинской обл. – 8,4%, Усть-Ордынском Бурятском АО –

4,7%, Республике Калмыкия – 4,0%, Агинском Бурятском АО – 4,0%.

Более 66% суммарного профицита обеспечили 4 субъекта Федерации: Челябин-

ская область – 31,0%, или 3,64 млрд руб., Республика Башкортостан – 18,9%, или 2,22

млрд руб., Тюменская обл. – 9,7%, или 1,14 млрд руб., Пермская обл. – 6,9%, или 0,81

млрд руб. (см. далее табл. 30).

Стру кту ра накопленного долга

Величина накопленного долга консолидированного регионального бюджета

увеличилась в 2003 г. на 48, 7 млрд руб., или на 0,37% ВВП. Увеличение долга было

обеспечено ростом внутренней задолженности (т.е. задолженности, номинированной в

рублях). Внешняя задолженность региональных консолидированных бюджетов сокра-

тилась на 3,8 млрд руб., внутренняя – возросла на 52,5 млрд руб. (табл. 28).

Таблица 28

Чистые заимствования региональных и местных бюджетов (в % к ВВП)

Год 1995 1996 1997

Январь-

август

1998

Январь-

декабрь

1998

1999 2000 2001 2002 2003

Заимствования субфедераль-

ных и местных органов вла-

сти, в т.ч. :

0,38 0,87 1,43 0,71 0,33 0,15 –0,29 –0,04 0,47 0,37

Возвратные ссуды

из бюджетов

других уровней

0,07 0,23 0,66 0,05 –0,09 –0,11 –0,03 0,04 0,12 –0,01

Субфедеральные

(муниципальные)

облигации

н.д. 0,16 0,22 0,08 –0,01 –0,05 –0,27 –0,07 0,16 0,31

Прочие заимствования 0,31 0,48 0,55 0,58 0,43 0,31 0,01 –0,02 0,19 0,06

Уменьшение остатков бюд-

жетных счетов ... 0,03 –0,18 0,09 0,02 –0,19 –0,30 –0,05 –0,04 –0,18

Финансирование дефицита,

за счет заимствований и

сокращения остатков бюд-

жетных счетов

0,38 0,9 1,25 0,8 0,35 –0,04 –0,59 –0,09 0,38 0,19

Источник: расчеты ИЭПП на основе данных Минфина РФ.

Стру кту ра заимствований

Общий объем заимствований регионального консолидированного бюджета

2003 г. составил 232,2 млрд рублей, из них внешних – 2,4 млрд руб. Получателями

внешних займов стали: Санкт-Петербург – 1 183,5 млн руб., Москва – 798,8 млн руб.,

Башкортостан – 470,8 млн руб. и Ставропольский край – 5,5 млн руб.

Суммарный объем внутренних заимствований регионов и муниципалитетов со-

ставил 229,8 млрд рублей. Крупнейшими заемщиками стали: Новосибирская область –

52,6 млрд руб., Москва – 35,3 млрд руб., Московская область – 18,8 млрд руб., Санкт-

Петербург – 8,9 млрд руб.

По сравнению с 2002 г. рост заимствований составил 18,7 млрд руб., или 8,8% в

номинальном выражении. Таким образом, в реальном выражении объем заимствований

сократился более чем на 3%. Основной причиной такого эффекта, по-видимому, явля-

ется неучитываемое бюджетной статистикой увеличение дюрации накопленного долга,

сокращающее потребность его в частом рефинансировании территориями. Эту тенден-

цию поддерживает наблюдаемое снижение чистых заимствований территорий, сокра-

тившихся на 16,9% в реальном выражении. Объем чистых заимствований консолиди-

рованного регионального бюджета в 2003 г. составил 48,7 млрд руб. в 2003 г. по

сравнению с 51,6 млрд руб. в 2002 г.

Наибольшее отношение чистых заимствований к доходам бюджета продемонст-

рировали регионы с ярко выраженным дефицитом бюджета: Эвенкийский АО, где объ-

ем чистых заимствований составил 68,9% доходной части бюджета (включая транс-

ферты), а также Новосибирская обл. – 8,8%, Тульская обл. – 7,5% Самарская обл. –

7,2%, Республика Карелия – 6,6%, Костромская обл. – 6,0%.

Крупнейшими чистыми заемщиками стали: Москва – 18,8 млрд руб., Московская

обл. – 5,3 млрд руб., Красноярский край – 2,9 млрд руб., Республика Саха (Якутия) –

2,8 млрд руб., Новосибирская обл. – 2,6 млрд руб., Самарская обл. – 2,5 млрд руб.,

Ямало-Ненецкий АО – 1,5 млрд руб., Эвенкийский АО – 1,3 млрд руб., Тульская обл. –

1,2 млрд руб.

В наибольшей степени накопленный долг сократили: Пермская обл. – на 0,8 млрд

руб., Ставропольский край – 0,7 млрд руб., Тюменская обл. – 0,4 млрд руб., Кемеров-

ская обл. – 0,4 млрд руб., Омская обл. – 0,3 млрд руб.

В общем объеме внутренних заимствований консолидированного регионального

бюджета на эмиссию ценных бумаг пришлось 26,9%, на ссуды из федерального бюд-

жета – 7,9%, на прочие заимствования (в первую очередь – банковские кредиты) –

65,3%. Особо следует выделить быстрые темпы секьюритизации субфедерального дол-

га. Доля ценных бумаг в заимствованиях регионов в 2003 г. увеличилась по сравнению

с предшествующим годом почти в 2 раза – с 18,3 до 33,8%, а в объеме заимствований

муниципальных органов власти – в 2,5 раза (правда, с очень низкого уровня – с 1,0 до

2,5%) (табл. 29).

Таблица 29

Структура внутренних заимствований субнациональных

бюджетов в 2003 г. (в %)

2002 2003

Региональный

консолидирован-

ный бюджет

Региональные

бюджеты

Муници-пальные

бюджеты

Региональный

консолидирован-

ный бюджет

Региональные

бюджеты

Муници-

пальные

бюджеты

Всего (млн руб.) 211 135,2 154 077,4 101 206,3 229 789,0 174 852,6 108 436,3

Эмиссия ценных

бумаг 13,8 18,3 1,0 26,9 33,8 2,5

Бюджетные ссу-

ды 11,9 16,7 43,1 7,9 10,6 48,9

Иные заимство-

вания 74,2 65,0 56,0 65,3 55,6 48,6

В течение 2003 г. суммарные остатки средств на бюджетных счетах региональных

и местных бюджетов увеличились на 23,8 млрд руб., достигнув 94,7 млрд руб. – рост в

реальном выражении на 28,5%. Таким образом, на увеличение остатков бюджетных

счетов территорий пришлось 49% от общего объема их чистых заимствований, соста-

вившего 48,7 млрд руб.

Таблица 30

Исполнение консолидированных бюджетов субъектов

Российской Федерации в 2003 г. (в %)

Доходы

бюджета

(млн руб.)

Профицит (дефи-

цит) бюджета

(млн руб. )

Отноше-

ние про-

фицита

(дефицита)

к доходам

Привле-

ченные

заемные

средства к

доходам

Чистое

заимство-

вание к

доходам

Процентные

расходы к

доходам

Остатки

на бюд-

жетных

счетах к

доходам

Чистые

заимство-

вания к

профициту

(дефициту)

1 2 3 4 5 6 7 8 9

Центральный федеральный округ

Белгородская обл. 12 777,2 –835,5 –6,54 7,94 1,84 7,03 1,98 –28,1

Брянская обл. 11 856,8 –212,8 –1,79 3,32 1,24 2,37 0,50 –69,0

Владимирская обл. 15 616,9 –119,5 –0,77 2,99 0,27 2,84 3,42 –35,8

Продолжение таблицы 30

1 2 3 4 5 6 7 8 9

Воронежская обл. 20 460,4 –1 009,2 –4,93 18,35 3,74 15,80 1,50 –75,9

Ивановская обл. 12 245,5 –115,4 –0,94 2,36 1,41 1,02 1,64 –149,4

Калужская обл. 12 051,2 132,0 1,10 2,31 –0,72 3,24 2,55 –65,7

Костромская обл. 8 193,3 –541,7 –6,61 11,29 6,04 6,13 1,25 –91,4

Курская обл. 9 776,5 151,4 1,55 3,17 –2,75 6,00 1,14 –177,7

Липецкая обл. 15 827,0 175,9 1,11 0,36 0,24 0,12 10,67 21,4

Московская обл. 89 387,9 –6 006,9 –6,72 21,07 5,93 17,44 4,91 –88,3

Орловская обл. 9 024,2 241,9 2,68 3,01 –1,76 4,77 3,53 –65,7

Рязанская обл. 13 402,8 163,7 1,22 2,89 –0,25 3,31 3,59 –20,4

Смоленская обл. 9 171,1 –170,9 –1,86 9,18 1,69 7,96 0,88 –90,9

Тамбовская обл. 11 889,6 181,0 1,52 1,28 –1,88 3,18 0,69 –123,4

Тверская обл. 14 790,7 –176,3 –1,19 15,41 2,14 14,18 2,30 –179,4

Тульская обл. 16 577,6 –1 320,3 –7,96 19,17 7,49 12,90 0,97 –94,1

Ярославская обл. 19 617,0 –1 082,9 –5,52 12,92 4,28 9,33 0,99 –77,6

Москва 339 188,8 –17 075,9 –5,03 10,64 5,54 7,04 9,17 –110,0

Итого 641 854,4 –27 621,3 –4,30 11,23 4,33 8,41 6,34 –100,5

Северо-Западный федеральный округ

Республика Каре-

лия 10 165,8 –898,4 –8,84 11,92 6,55 6,31 0,90 –74,1

Республика Коми 20 298,7 –289,2 –1,42 10,23 1,65 10,09 2,03 –115,5

Архангельская

обл. 20 096,5 –168,7 –0,84 3,09 0,72 2,65 1,20 –86,1

Вологодская обл. 19 383,2 116,7 0,60 4,72 0,72 4,23 4,63 119,3

Калининградская

обл. 10 991,1 –437,2 –3,98 7,60 1,78 6,09 1,30 –44,7

Ленинградская

обл. 22 297,8 –988,5 –4,43 8,43 3,16 5,88 4,78 –71,3

Мурманская обл. 14 755,4 –782,6 –5,30 11,39 5,20 6,70 3,05 –98,0

Новгородская

обл. 7 197,1 –254,1 –3,53 7,67 3,41 4,33 1,56 –96,7

Псковская обл. 8 620,5 –253,2 –2,94 3,70 2,30 1,82 1,08 –78,4

Санкт-Петербург 77 654,2 –1 092,6 –1,41 13,04 0,51 14,87 4,16 –36,2

Ненецкий АО 3 518,4 –21,6 –0,61 2,42 0,57 2,16 3,34 –92,6

Итого 214 978,7 –5 069,3 –2,36 9,44 1,77 8,89 3,19 –75,2

Южный федеральный округ

Республика Ады-

гея 5 123,3 –58,8 –1,15 1,49 –1,95 3,47 1,85 170,2

Республика Даге-

стан 23 613,3 –188,9 –0,80 0,30 –0,03 0,32 1,74 3,3

Республика Ин-

гушетия 4 893,0 –27,9 –0,57 0,65 0,00 0,65 1,73 0,0

Кабардино-

Балкарская Рес-

публика

7 065,9 –243,6 –3,45 15,22 2,41 13,78 0,53 –70,0

Республика Кал-

мыкия 5 038,0 203,7 4,04 1,27 –4,35 5,72 1,28 –107,7

Карачаево-

Черкесская Рес-

публика

4 805,6 –219,5 –4,57 1,94 –1,25 3,20 0,90 27,4

Продолжение таблицы 30

1 2 3 4 5 6 7 8 9

Республика Се-

верная Осетия-

Алания

8 523,6 118,4 1,39 1,89 –3,22 5,21 2,54 –231,6

Чеченская Рес-

публика 9 091,9 –1 132,8 –12,46 0,71 0,71 0,00 1,90 –5,7

Краснодарский

край 53 466,1 –1 129,4 –2,11 2,93 0,73 2,37 4,10 –34,5

Ставропольский

край 20 794,1 329,1 1,58 1,77 –3,41 5,20 4,83 –215,5

Астраханская обл. 9 200,5 –182,8 –1,99 6,33 3,49 2,93 2,90 –175,5

Волгоградская

обл. 22 694,2 –575,5 –2,54 13,68 2,22 12,20 1,76 –87,6

Ростовская обл. 41 830,4 316,2 0,76 1,73 –0,36 2,32 3,23 –47,1

Итого 216 140,1 –2 791,8 –1,29 3,69 –0,03 3,94 2,93 2,5

Приволжский федеральный округ

Республика Баш-

кортостан 60 606,5 2 217,1 3,66 1,94 –0,16 2,45 11,50 –4,5

Республика Ма-

рий-Эл 7 581,3 1,6 0,02 5,32 –1,54 7,12 0,80 –7 436,5

Республика Мор-

довия 13 442,6 418,1 3,11 13,89 –1,32 15,75 2,82 –42,5

Республика Та-

тарстан 67 409,9 –1 474,2 –2,19 3,33 0,21 3,37 1,96 –9,6

Удмуртская Рес-

публика 18 346,1 –498,3 –2,72 5,76 1,78 4,20 2,71 –65,5

Чувашская

Республика 14 612, 0 –214,9 –1,47 5,36 1,54 4,25 2,83 –104,6

Кировская обл. 15 377, 7 –207,7 –1,35 4,43 1,36 3,25 0,83 –101,0

Нижегородская

обл. 31 648,8 –1 609,9 –5,09 17,59 1,71 18,54 1,98 –33,7

Оренбургская

обл. 20 498,3 –380,5 –1,86 3,82 1,77 2,25 1,48 –95,5

Пензенская обл. 12 675,5 17,7 0,14 1,67 –0,10 1,87 1,94 –69,3

Пермская обл. 35 028,4 812,9 2,32 6,21 –2,16 8,67 4,83 –93,1

Самарская обл. 34 889,4 –1 861,7 –5,34 16,08 7,22 9,79 7,76 –135,3

Саратовская обл. 24 246,8 238,8 0,98 6,16 –0,60 7,36 0,44 –61,4

Ульяновская обл. 10 221,5 –574,1 –5,62 7,88 4,69 3,44 2,74 –83,5

Коми Пермяцкий

АО 2 878,3 9,1 0,32 1,74 0,83 0,98 1,67 262,7

Итого 369 463,0 –3 106,0 –0,84 6,74 0,95 6,36 4,27 –113,4

Уральский федеральный округ

Курганская обл. 11 499,2 68,7 0,60 2,23 –0,18 2,55 1,29 –29,6

Свердловская

область 45 780,1 –944,3 –2,06 3,17 0,61 2,72 1,28 –29,5

Тюменская об-

ласть 32 874,9 1 137,8 3,46 0,32 –1,34 2,17 7,59 –38,6

Челябинская

область 43 113,3 3 636,7 8,44 0,66 –0,10 0,79 11,38 –1,2

Ханты-

Мансийский АО 127 234,3 –27,6 –0,02 3,72 0,58 3,28 3,42 –2 685,4

Ямало-Ненецкий

АО 61 215,4 –592,1 –0,97 7,77 2,38 5,95 4,94 –246,2

Итого 321 717,3 3 279,2 1,02 3,60 0,61 3,24 4,82 60,2

Продолжение таблицы 30

1 2 3 4 5 6 7 8 9

Сибирский федеральный округ

Республика Алтай 6 076,2 233,1 3,84 2,23 1,05 1,30 5,64 27,4

Республика Буря-

тия 18 911,1 –57,3 –0,30 17,11 0,27 18,06 0,47 –90,2

Республика Тыва 7 320,4 –29,1 –0,40 1,91 0,27 1,64 0,27 –69,2

Республика Хака-

сия 6 351,2 71,3 1,12 3,14 –1,32 4,59 1,12 –117,7

Алтайский край 28 520,1 –291,9 –1,02 4,99 0,59 4,44 0,31 –57,2

Красноярский

край 54 573,4 –2 668,2 –4,89 16,21 5,35 12,37 2,71 –109,5

Иркутская обл. 33 440,8 –816,9 –2,44 6,64 1,07 5,91 1,90 –44,0

Кемеровская обл. 38 567,4 –26,6 –0,07 2,64 –0,94 3,60 2,75 1 368,5

Новосибирская

область 29 717,2 –2 889,2 –9,72 177,16 8,76 172,34 1,41 –90,1

Омская обл. 21 194,7 335,4 1,58 19,97 –1,35 22,67 1,52 –85,6

Томская обл. 16 629,3 –541,1 –3,25 27,75 2,94 26,27 2,02 –90,3

Читинская обл. 19 280,6 –128,2 –0,67 1,19 0,92 0,27 1,67 –138,7

Агинский Бурят-

ский АО 3 020,3 120,6 3,99 0,05 0,01 0,05 6,45 0,2

Таймырский

(Долгано-

Ненецкий) АО

4 543,1 –179,0 –3,94 0,99 0,99 0,00 6,43 –25,1

Усть-Ордынский

Бурятский АО 2 643,2 123,5 4,67 0,85 –1,74 2,59 4,03 –37,2

Эвенкийский АО 2 043,7 –1 215,3 –59,47 128,35 63,86 91,90 10,54 –107,4

Итого 292 832,7 –7 958,9 –2,72 27,88 2,53 26,53 2,05 –93,2

Дальневосточный федеральный округ

Республика Саха

(Якутия) 53 740,5 –2 851,4 –5,31 9,78 5,12 5,09 1,47 –96,5

Приморский край 32 962,8 –415,6 –1,26 4,93 0,90 4,26 0,98 –71,4

Хабаровский край 28 994,9 –2 321,5 –8,01 10,96 1,77 10,04 2,54 –22,1

Амурская область 17 250,9 –163,9 –0,95 6,03 0,72 5,73 0,86 –76,2

Камчатская об-

ласть 12 459,2 167,3 1,34 6,05 0,76 5,59 3,13 56,6

Магаданская обл. 10 297,7 –12,9 –0,13 3,29 –0,37 3,67 1,88 296,0

Сахалинская

область 15 416,3 –362,4 –2,35 7,47 3,08 4,70 1,82 –131,1

Еврейская авто-

номная обл. 3 930,1 –50,9 –1,30 1,48 0,49 1,03 3,68 –37,9

Корякский АО 2 377,0 –115,0 –4,84 13,88 5,78 8,41 1,64 –119,5

Чукотский АО 11 760,6 –566,0 –4,81 0,26 –0,67 0,93 4,39 14,0

Итого 189 190,0 –6 692,4 –3,54 7,27 2,27 5,38 1,88 –64,2

Итого Феде-

ральные округа 2 246 176,3 –49 960,7 –2,22 10,34 2,17 9,05 4,22 –97,5

Источник: расчеты ИЭПП на основе данных Минфина РФ.

Вну тренние облигационные займы

В 2003 г. были зарегистрированы облигационные займы 23 субъектов Федерации

и 7 муниципальных образований (по сравнению с 20 региональными и 5 муниципаль-

ными займами в 2002 г.). Общий объем размещаемых облигаций составил 67,1 млрд

руб. в 2003 г. по сравнению с 29,1 млрд рублей в 2002 г., увеличившись с 0,27 до 0,46%

ВВП (табл. 31).

Из общего объема чистых заимствований территорий, осуществленных в 2003 г. в

размере 48,7 млрд руб., 86% – 41,9 млрд руб. пришлось на увеличение чистых заимст-

вований на рынке ценных бумаг.

Размещению облигаций способствовал низкий уровень процентных ставок на

рынке государственных ценных бумаг: спрэд к ОФЗ облигаций Москвы и Санкт-

Петербурга составлял 2–5%, других эмитентов, например Мурманской области и Рес-

публики Карелия – 6–7% к уровню ОФЗ, что незначительно превосходило уровень ин-

фляции. За год биржевой рынок субфедеральных облигаций вырос в три раза, составив

по состоянию на конец ноября 2003 г. 78 млрд руб.

Таблица 31

Объем выпуска субфедеральных и муниципальных ценных бумаг (в % к ВВП)

Год 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003

Выпуск 0,63 0,77 0,47 0,31 0,19 0,17 0,27 0,46

Погашение 0,47 0,56 0,48 0,36 0,46 0,23 0,10 0,15

Чистое финансирова-

ние 0,16 0,22 –0,01 –0,05 –0,27 –0,07 0,16 0,31

Источник: расчеты ИЭПП по данным Минфина РФ.

Проспекты эмиссии в Минфине РФ в 2003 г. зарегистрировали: Москва, Санкт-

Петербург, Республика Чувашия, Волгоградская обл., Томская обл., Республика Коми,

Ленинградская обл., Иркутская обл., Московская обл., Белгородская обл., Тверская

обл. Ханты-Мансийский АО, Хабаровский край, Мурманская обл., Костромская обл.,

Республика Саха (Якутия), Республика Марий-Эл, Новосибирская обл., Ямало-

Ненецкий АО, Ярославская обл., Самарская обл., Тамбовская обл., Красноярский край,

Волгоград, Екатеринбург, Уфа, Южно-Сахалинск, Красноярск, Новосибирск, Томск.

Крупнейшими эмитентами долговых ценных бумаг стали: Москва, на которую

пришлось 29,7 млрд руб., или 48,1% от объема суммарной эмиссии территорий, Санкт-

Петербург – 8,9 млрд руб., или 14,5% суммарной эмиссии, Московская обл. – 3,6 млрд

руб., или 5,8%, Ханты-Мансийский АО – 3,0 млрд руб., или 4,9%. Таким образом, на

четырех крупнейших эмитентов пришлось 73,3% от общего объема выпусков разме-

щенных региональных и муниципальных облигаций.

Также крупные объемы эмиссии разместили: Красноярский край – 2,2 млрд руб.,

Новосибирская обл. – 2,1 млрд руб., Ямало-Ненецкий АО – 1,9 млрд руб., Республика

Саха (Якутия) – 1,5 млрд руб., Самарская обл. – 1,2 млрд руб., Тверская обл. – 1,0 млрд

руб. (табл. 32).

Таблица 32

Размещение субфедеральных ценных бумаг в 2003 г.

Субъект Федерации Объем эмиссии (тыс.

руб.)

Объем эмиссии к

внутренним заимст-

вованиям (в %)

Доля в общем объеме

эмиссии (в %)

Белгородская область 320 000 31,5 0,5

Воронежская область 50 … …

Костромская область 169 259 18,3 0,3

Московская область 3 568 718 18,9 5,8

Тверская область 1 000 000 43,9 1,6

Ярославская область 500 000 19,7 0,8

Москва 29 701 532 84,1 48,1

Республика Карелия 248 910 20,5 0,4

Республика Коми 672 700 32,4 1,1

Вологодская область 200 000 21,9 0,3

Ленинградская область 822 392 43,8 1,3

Мурманская область 200 000 11,9 0,3

Санкт-Петербург 8 939 398 100,0 14,5

Волгоградская область 891 611 28,7 1,4

Республика Башкортостан 672 512 95,2 1,1

Республика Марий-Эл 492 0,1 …

Чувашская Республика 271 957 34,7 0,4

Самарская область 1 185 000 21,1 1,9

Свердловская область 103 000 7,1 0,2

Ханты-Мансийский автономный округ 3 000 000 63,4 4,9

Ямало-Ненецкий автономный округ 1 864 500 39,2 3,0

Красноярский край 2 241 647 25,3 3,6

Иркутская область 506 330 22,8 0,8

Новосибирская область 2 088 025 4,0 3,4

Томская область 488 734 10,6 0,8

Республика Саха (Якутия) 1 463 868 27,9 2,4

Хабаровский край 300 000 9,4 0,5

Сахалинская область 292 000 25,4 0,5

Итого 61 712 635 26,9 100,0

Источник: расчеты ИЭПП по данным Минфина РФ.

К настоящему времени высокий уровень секьюритизации наблюдается преиму-

щественно у наиболее крупных эмитентов: Москвы – 84% и Санкт-Петербурга – 100%,

Ханты-Мансийского АО – 63%. Вместе с тем из-за значительных трансакционных из-

держек, связанных с организацией эмиссии облигаций, выпуск небольших займов ока-

зывался слишком затратным, и муниципалитеты продолжали прибегать к заимствова-

ниям у коммерческих банков. Тем не менее для наиболее крупных городов выпуск

ценных бумаг становится все более привлекательным, что привело к более чем трех-

кратному увеличению за прошлый год объема размещенных муниципальных облига-

ций (табл. 33).

Таблица 33

Объемы чистых заимствований на рынке внутренних субфедеральных

и муниципальных ценных бумаг, тыс. руб.

Источник: Минфин РФ.

Стабилизация финансового рынка увеличила число регионов и городов выходя-

щих на рынок заимствований на регулярной основе: С 1999 г. ежегодные эмиссии об-

лигаций проводят Москва, Санкт-Петербург, Республика Чувашия, Волгоградская обл.,

Волгоград. С 2000 г. – Томская обл. и Республика Коми, Екатеринбург. С 2001 г. – Ле-

нинградская и Иркутская области (табл. 34).

Таблица 34

Эмиссия субфедеральных и муниципальных ценных бумаг в 1999–2003 гг.

Эмитент Регистрация

эмиссии Эмитент Регистрация

эмиссии Эмитент Регистрация

эмиссии

Субъекты Федерации 1999 2000 2001 2002 2003

1 2 3 4 5 6

Москва * * * * *

Санкт-Петербург * * * * *

Республика Чувашия * * * * *

Волгоградская обл. * * * * *

Томская обл. * * * *

Республика Коми * * * *

Ленинградская обл. * * *

Консолидированный регио-

нальный бюджет Региональные бюджеты Муниципальные бюджеты

2003 г.

Чистые заимствования 41 908 199 40 043 511 1 864 688

Привлечение средств 61 712 635 59 012 901 2 699 734

Погашение основной суммы

задолженности 19 804 436 18 969 390 835 046

2002 г.

Чистые заимствования 17 696 530 17 153 760 542 770

Привлечение средств 29 141 777 28 169 158 972 619

Погашение основной суммы

задолженности 11 445 247 11 015 398 429 849

2001 г

Чистые заимствования 6 601 447 6 667 592 –66 145

Привлечение средств 15 123 785 14 226 931 896 854

Погашение основной суммы

задолженности 8 522 338 7 559 339 962 999

2000 г.

Чистые заимствования –1 877 328 –2 286 175 408 847

Привлечение средств 13 042 220 10 090 208 2 952 012

Погашение основной суммы

задолженности 14 919 548 12 376 383 2 543 165

Продолжение таблицы 34

1 2 3 4 5 6

Иркутская обл. * * *

Московская обл. * *

Белгородская обл. * *

Тверская обл. * *

Ханты-Мансийский АО * *

Хабаровский край * *

Мурманская обл. * *

Костромская обл. * *

Республика Саха (Якутия) * *

Республика Марий-Эл * *

Новосибирская обл. * *

Ямало-Ненецкий АО *

Ярославская обл. *

Самарская обл. *

Тамбовская обл. *

Красноярский край *

Республика Башкортостан * *

Республика Мордовия *

Сахалинская обл. *

Курская обл. *

Ставропольский край *

Приморский край *

Кабардино-Балкарская респуб-

лика *

Муниципалитеты

Волгоград * * * * *

Екатеринбург * * * *

Уфа * *

Южно-Сахалинск *

Красноярск *

Новосибирск *

Томск *

Нижний Новгород *

Новочебоксарск * *

Кострома * *

Чебоксары *

Архангельск *

Дзержинский *

Источник: Минфин РФ.

Кредитоспособность территориальных органов власти

Кредитный рейтинг

Стабильные темпы экономического роста в России на протяжении последних лет

привели к повышению суверенного рейтинга и рейтинга территориальных органов вла-

сти. Вместе с тем повышения кредитного рейтинга территориальных органов власти до

уровня инвестиционного пока не произошло: кредитный рейтинг Москвы, ранее всегда

оцениваемый на уровне суверенного, в начале января 2004 г. был повышен агентством

Moody`s лишь на одну ступень – до уровня Ва1. Несмотря на удовлетворительные фи-

нансовые показатели (отношение накопленного долга к годовым доходам бюджета и

валовому продукту), а также отсутствие дефолта по обязательствам города в 1998 г.,

более низкий уровень кредитного рейтинга Москвы по сравнению с федеральным мо-

жет быть объясняется рисками снижения налоговых поступлений города в ходе реали-

зации налоговой реформы.

В отличие от агентства Moody`s рейтинговые агентства Standard&Poor's и Fitch

Ratings, также повышавшие в течение года кредитные рейтинги России, к началу фев-

раля 2004 г. оценивали суверенный рейтинг России как отстоящий на одну ступень от

инвестиционного качества – на уровне «ВВ+». Также как и ранее, на уровне странового

«ВВ+» ими был оценен и кредитный рейтинг Москвы (табл. 35).

Таблица 35

Международный кредитный рейтинг Standard&Poor’s

Россия: рейтинги по международной шкале

Название эмитента Дата присвоения (последнего

изменения)

В иностранной валюте /

Прогноз

В национальной валюте /

Прогноз

Суверенные рейтинги

Российская Федерация 27.01.2004 BB+/Стабильный BBB-/Стабильный

Рейтинги региональных и местных органов власти

Балашихинский район 03.11.2003 B-/Стабильный --/--

Башкортостан 25.04.2003 B+/Стабильный --/--

Вологодская область 04.02.2003 B/Стабильный --/--

Иркутская область 01.10.2003 B/Стабильный --/--

Клинский район 02.09.2003 B-/Стабильный --/--

Москва 02.02.2004 BB+/Стабильный --/--

Московская область 18.08.2003 B+/Стабильный --/--

Самарская область 25.04.2003 B+/Позитивный --/--

Санкт-Петербург 02.02.2004 BB/Позитивный BB/Позитивный

Свердловская область 06.01.2004 B/Позитивный B/Позитивный

Сургут 21.01.2004 B/Стабильный B/Стабильный

Татарстан 22.09.2003 B-/Стабильный --/--

Ханты-Мансийский автоном-

ный округ 20.12.2002 BB-/Стабильный --/--

Ямало-Ненецкий автономный

округ 23.05.2003 B/Позитивный --/--

Источник: Standard&Poor’s.

Проблемы у регу лирования просроченного долга

Несмотря на относительно высокий рейтинг ряда субъектов Федерации, до сих

пор не решены вопросы урегулирования просроченной задолженности. С 2003 г. Мин-

фин России начал публикацию оценки кредитоспособности и качества управления

бюджетами субъектов РФ35 и раскрытие данных по объему просроченной (неурегули-

35 Проводится в соответствии с Приказом Министерства финансов Российской Федерации от 18.92.2003

№ 43.

рованной) задолженности по долговым обязательствам субъекта Федерации, вклю-

чающей:

-сведения об обязательствах субъектов Российской Федерации перед федеральным

бюджетом по связанным кредитам правительств иностранных государств, банков и

фирм, а также по бюджетным кредитам, выданным Минфином России в иностран-

ной валюте;

-объем обязательств субъектов Российской Федерации (по номинальной стоимости),

возникших в результате размещения ценных бумаг, сроки погашения по которым

истекли или в Минфин России не представлена информация об их погашении;

-обязательства (в том числе гарантии) субъектов и муниципальных образований

Российской Федерации по займам международных финансовых организаций.

Хотя публикуемые данные по объему задолженности субъектов Федерации мо-

гут быть еще не выверены и сумма задолженности по некоторым из обязательств мо-

жет быть снижена, наличие значительных объемов просроченной (неурегулирован-

ной) задолженности будет негативно влиять на оценку кредитного риска региона как

заемщика.

Общий объем неурегулированной задолженности субъектов Федерации по дан-

ным Минфина России составляет 20,3 млрд руб. Наиболее значительна неурегулиро-

ванная задолженность по долговым обязательствам в следующих регионах: Карачаево-

Черкесской Республике, где просроченная задолженность в 1,0 млрд руб. составляет

34,5% от доходной части бюджета, Орловской области – 1,6 млрд руб. составляет

32,9% доходной части бюджета, Ярославской области – 1,0 млрд руб., или 23,9% до-

ходной части бюджета, Оренбургской обл. – 1,8 млрд руб., или 18,2% доходной части

бюджета (табл. 36).

Основную часть данной задолженности составляют обязательства территорий пе-

ред Минфином России. В течение ближайшего года планируется обеспечить выверку

существующей задолженности с целью определения точного размера задолженности и

сроков платежей, выявления существенных разногласий и спорной задолженности.

После проведения выверки требуется урегулировать спорную задолженность

субъектов Российской Федерации, т.е. четко определить и оформить договором размер

и вид обязательств, график платежей, проверить обоснованность ранее начисленных

штрафных санкций.

Таблица 36

Просроченная (неурегулированная) задолженность по долговым

обязательствам субъектов Федерации

Объем просроченной (неурегу-

лированной задолженности)*

Отношение просроченной

(неурегулированной задол-

женности к доходам бюдже-

та) в %**

1 2 3

Центральный федеральный округ

Белгородская область 57 317 0,9

Владимирская область 41 469 0,6

Костромская область 318 491 7,0

Липецкая область 21 0,0

Продолжение таблицы 36

1 2 3

Московская область 97 595 0,2

Орловская область 1 574 883 32,9

Рязанская область 3 794 0,0

Тамбовская область 890 0,0

Тверская область 459 561 5,6

Тульская область 124 859 1,5

Ярославская область 2 009 067 23,9

Москва 34 893 0,0

Итого 4 722 841 0,9

Северо-Западный федеральный округ

Архангельская область 52 797 0,5

Калининградская область 36 953 0,7

Ленинградская область 164 758 1,3

Новгородская область 385 383 11,9

Псковская область 204 043 4,1

Санкт-Петербург 619 634 0,8

Итого 1 463 567 1,0

Южный федеральный округ

Республика Адыгея 35 700 1,1

Республика Калмыкия 48 920 1,5

Карачаево-Черкесская Республика 1 009 490 35,4

Республика Северная Осетия-Алания 460 013 8,3

Краснодарский край 81 959 0,3

Астраханская область 941 074 20,8

Волгоградская область 127 058 1,1

Итого 2 704 270 2,2

Приволжский федеральный округ

Республика Башкортостан 92 827 0,3

Республика Мордовия 439 703 4,4

Республика Татарстан 56 268 0,1

Удмуртская Республика 587 529 6,1

Кировская область 71 640 0,9

Нижегородская область 642 009 4,0

Оренбургская область 1 791 422 18,2

Пензенская область 361 988 5,2

Самарская область 172 878 0,9

Ульяновская область 101 516 2,0

Итого 4 317 780 2,1

Уральский федеральный округ

Свердловская область 524 058 2,4

Тюменская область 888 507 3,9

Челябинская область 344 576 1,5

Итого 1 757 141 1,0

Сибирский федеральный округ

Республика Бурятия 13 000 0,1

Республика Тыва 539 600 11,6

Продолжение таблицы 36

1 2 3

Республика Хакасия 2 002 0,1

Алтайский край 117 888 0,8

Красноярский край 291 071 1,4

Иркутская область 563 420 3,5

Кемеровская область 1 631 924 8,1

Новосибирская область 12 129 0,1

Омская область 1 040 768 6,9

Таймырский (Долгано-Ненецкий) автономный округ 21 840 0,7

Итого 4 236 543 2,7

Дальневосточный федеральный округ

Республика Саха (Якутия) 121 786 0,4

Приморский край 453 548 2,5

Камчатская область 495 246 6,9

Магаданская область 24 340 0,5

Итого 1 094 920 1,0

Итого Федеральные округа 20 297 061 1,4

*По данным на 1 ноября 2003 г.

**Отношение просроченной (неурегулированной) задолженности на 1 ноября 2003 г. к доходам регио-

нального (неконсолидированного) бюджета за 2003 г.

Источник: расчеты ИЭПП по данным Минфина РФ.

Нормативно-правовое регу лирование региональных и му ниципаль-

ных заимствований

В 2003 г. был принят ряд нормативных актов, способных активизировать развитие

рынка субфедеральных и муниципальных заимствований.

1. С января 2004 г. вступили в силу поправки к Закону «О налоге на операции с

ценными бумагами», в соответствии с которыми ставка налога, взимаемого ранее при

регистрации проспектов эмиссии в размере 0,8% номинальной суммы выпуска, теперь

сокращена до 0,2% номинальной суммы выпуска, но не более 100 000 рублей.

Результатом такого шага должна стать активизация процесса секьюритизации заимство-

ваний и рост эмиссий как субфедеральных и муниципальных, так и корпоративных облигаций.

По оценкам участников рынка ранее действовавшая ставка значительно сдерживала эмиссион-

ную активность заемщиков.

2. В 2003 г. был принят Федеральный закон «Об общих принципах организации

местного самоуправления в Российской Федерации» и поправки к Федеральному зако-

ну «Об общих принципах организации законодательных (представительных) и испол-

нительных органов государственной власти субъектов Российской Федерации».

Наряду с общим позитивным влиянием, связанным с четким разграничением до-

ходных и расходных полномочий территориальных органов власти различного уровня,

направленным на повышение их бюджетной стабильности, законы вводят ряд новых

норм, связанных регулированием деятельности территориальных органов власти, в

случае возникновения просроченной задолженности по долговым (бюджетным) обяза-

тельствам региональных и муниципальных бюджетов.

В соответствии со статьей 75 Закона «Об общих принципах организации местного

самоуправления», если вследствие решений, действий (бездействия) органов местного

самоуправления возникает просроченная задолженность муниципальных образований

по исполнению своих долговых и (или) бюджетных обязательств, их отдельные полно-

мочия могут временно передаваться органам государственной власти субъектов Рос-

сийской Федерации с введением временной финансовой администрации.

Критерием для введения временной финансовой администрации является наличие

просроченной задолженности в размере, превышающем 30% собственных доходов

бюджетов муниципальных образований и (или) 40% бюджетных ассигнований, в от-

четном финансовом году. Необходимой предпосылкой введения временной финансо-

вой администрации является выполнение бюджетных обязательств федерального бюд-

жета и бюджетов субъектов Российской Федерации в отношении бюджетов указанных

муниципальных образований.

Введение временной финансовой администрации производится по ходатайству

высшего должностного лица субъекта Российской Федерации (руководителя высшего

исполнительного органа государственной власти субъекта Российской Федерации) и

(или) представительного органа муниципального образования, главы муниципального

образования решением арбитражного суда субъекта Российской Федерации.

Срок деятельности Временной финансовой администрации – до одного года.

Временная финансовая администрация не может вводиться по ходатайству высшего

должностного лица субъекта Российской Федерации в течение одного года со дня всту-

пления в полномочия представительного органа муниципального образования.

В целях восстановления платежеспособности муниципального образования вре-

менная финансовая администрация в соответствии с федеральным законом:

-принимает меры по реструктуризации просроченной задолженности муниципально-

го образования;

-разрабатывает изменения и дополнения в бюджет муниципального образования на

текущий финансовый год, проект бюджета муниципального образования на очеред-

ной финансовый год;

-представляет их в представительный орган муниципального образования на рас-

смотрение и утверждение, а в случаях, предусмотренных федеральным законом, для

утверждения законом субъекта Федерации;

-обеспечивает контроль за исполнением бюджета муниципального образования и

осуществляет иные полномочия в соответствии с настоящим федеральным законом.

Сходный порядок введения временной финансовой администрации действует при

введении временной финансовой администрации в субъекте Федерации в соответствии

со статьей 26.9 новой редакции закона «Об общих принципах организации законода-

тельных (представительных) и исполнительных органов государственной власти субъ-

ектов Российской Федерации». Временная финансовая администрация вводится в слу-

чае возникновения (по вине органов государственной власти субъекта Федерации)

просроченной задолженности по исполнению долговых и (или) бюджетных обяза-

тельств, в объеме, превышающем 30% собственных доходов бюджета в последнем от-

четном году.

Временная финансовая администрация вводится на срок до одного года по хода-

тайству Правительства Российской Федерации решением Высшего Арбитражного суда

Российской Федерации. Временная финансовая администрация не может вводиться в

течение одного года со дня начала срока полномочий законодательного (представи-

тельного) органа государственной власти субъекта Российской Федерации. Функции

временной финансовой администрации в субъекте Федерации аналогичны установлен-

ным для временной финансовой администрации, работающей в муниципальном обра-

зовании.

Срок вступления в силу положения о формировании временной финансовой ад-

министрации в муниципалитетах – 1 января 2006 г., в субъектах Федерации – 1 января

2007 г. Введение института временной финансовой администрации повышает вероят-

ность сравнительно быстрого бюджетного оздоровления территорий, попадающих в

финансовый кризис, и тем самым содействует росту кредитоспособности российских

городов и регионов.

3. В 2003 г. Минфином России были опубликованы «Временные методические

рекомендации по управлению государственным и муниципальным долгом для субъ-

ектов Российской Федерации и муниципальных образований». Документ носит реко-

мендательный характер и подлежит пересмотру по мере внесения изменений и до-

полнений в федеральное законодательство, а также обобщения практического опыта

их применения.

Основным содержанием механизмов управления долгом и условными обяза-

тельствами36 субъекта РФ (муниципального образования), предлагаемых в рекомен-

дациях, является «расширение перечня объектов, с которыми оперируют эти меха-

низмы, по сравнению с перечнем долговых обязательств, определенных в Бюджетном

кодексе РФ».

Методическими рекомендациями предусматривается введение понятия консоли-

дированного долга, включающего наряду с прямыми обязательствами (обязательства

по займам, ссудам и кредитам, просроченная кредиторская задолженность), также:

-задолженность государственных унитарных предприятий субъекта РФ (муници-

пальных унитарных предприятий);

-задолженность предприятий, в уставных капиталах которых субъект РФ

(муниципальное образование) владеет более 25% голосующих акций37;

-консолидированный долг муниципальных образований, входящих в состав субъекта

РФ (это позиция имеет смысл только для субъектов РФ).

Реализация предложенных механизмов должна позволить регионам и муниципа-

литетам снизить бюджетные риски, и тем самым повысить свою кредитоспособность.

2.4.3. Фондовый рынок

В 2003 г. на российском фондовом рынке вновь преобладали тенденции к росту.

Его основными факторами стали высокие макроэкономические показатели, свиде-

тельствующие о стабилизации экономики России, благоприятная ситуация с объемом

ликвидных средств в банковском секторе, обусловленной высокими ценами на нефть

36 Методическими рекомендациями вводится определение условных обязательств, включающих бюд-

жетные гарантии, и, кроме того, – денежные обязательства организаций и предприятий, находящихся в

собственности региона (муниципалитета) по которым в соответствии с федеральным законодательством

РФ у собственника может возникнуть субсидиарная ответственность.

37 Такая доля участий администраций в капиталах предприятий выбрана исходя из того, что в соответст-

вии с законом № 208-ФЗ от 26.12.1995 «Об акционерных обществах» 25% голосующих акций составля-

ют минимальный пакет, который позволяет блокировать решения по отдельным вопросам. Меньшая до-

ля лишает администрацию действенных рычагов управления предприятиями, долями капиталов которых

они владеют.

и нефтепродукты на мировых рынках, а также операциями Центрального банка РФ по

стабилизации курса национальной валюты, присвоение России инвестиционного рей-

тинга. Вместе с тем, несмотря на снижение макроэкономических рисков, события

2003 г. показали возросшие политические риски инвестирования в российские акти-

вы. Прежде всего, об этом свидетельствовало развитие конфликта власти и НК

«ЮКОС», а также результаты парламентских выборов, по результатам которых де-

мократические силы не смогли преодолеть минимальный барьер для прохода в Госу-

дарственную Думу РФ.

Рисунок 25

Динамика фондового индекса РТС и объема торгов в 2003 г.

10

20

30

40

50

60

70

80

90

04.01.2003

27.01.2003

17.02.2003

12.03.2003

02.04.2003

23.04.2003

19.05.2003

09.06.2003

01.07.2003

22.07.2003

12.08.2003

02.09.2003

23.09.2003

14.10.2003

04.11.2003

26.11.2003

18.12.2003

млн. долларов США

200.00

250.00

300.00

350.00

400.00

450.00

500.00

550.00

600.00

650.00

пунктов

Объем торгов ($)

Индекс РТС

Источник: фондовая биржа РТС.

За прошедший 2003 г. российский фондовый индекс РТС вырос на 206,46 пунк-

тов, что соответствует росту в 57,22% (за 2002 г. рост индекса составил 101,1 пункт,

увеличившись на 38,88%). Суммарный оборот на классическом рынке РТС по итогам

2003 г. увеличился на 33,3% до 6,1 млрд долл. против 4,57 млрд долл. в 2002 г. Таким

образом, 2003 г. характеризовался существенным ростом оборота торгов на отечест-

венном рынке акций по сравнению с предшествующим годом. Вместе с тем активность

инвесторов практически не изменилась: в 2003 г. было заключено 56 269 сделок по

сравнению с 58 296 годом ранее. Среднедневной оборот в торговой системе составил

24 млн долл., увеличившись на 34,5% по сравнению с 2002 г. (18,14 млн долл.).

При этом для динамики рынка можно выделить несколько характерных периодов.

В начале года на рынке в целом наблюдалось некоторое снижение котировок, и к 27

января индекс достиг своего минимального годового значения в 336,08 пункта.

Далее последовал устойчивый рост котировок на рынке – к 6 марта индекс РТС

вырос на 61,39 пункта, таким образом, с 27 января увеличившись на 18,27%. Далее на

протяжении всего месяца на рынке наблюдалась некоторая коррекция, которая затем

сменилась периодом устойчивого роста. Так, с 1 апреля российский фондовый индика-

тор достиг очередного посткризисного максимума в 518,07 пункта, таким образом, уве-

личившись по отношению к значению 6 марта на 120,6 пункта (30,34%). При этом объ-

ем торгов в течение этих четырех месяцев заметно варьировался – если в марте

суммарный оборот составил около 300 млн долл., то в апреле он практически удвоился

(около 601 млн долл.), а в мае и июне стабилизировался в районе 450 млн долл. Необ-

ходимо отметить, что в апреле показатель дневного оборота торгов достиг своего годо-

вого максимума 82,45 млн долл. Далее на рынке последовал спад – на момент закрытия

торгов в РТС 17 июля индекс составил 427,64 пункта, снизившись за две недели на 90,4

пункта (–17,46%). Основным движущим фактором такого снижения стала ситуация во-

круг НК «ЮКОС» – арест П. Лебедева, являющегося одним из крупных акционеров

компании, оказал на инвесторов крайне неблагоприятное влияние.

Вторая половина лета и начало осени характеризовались беспрецедентным рос-

том рынка акций: 20 октября фондовый индекс РТС достиг своего исторического мак-

симума за весь период существования РТС и составил 643,30 пункта. Таким образом, за

эти три месяца в абсолютном выражении индекс вырос на 215,66 пункта (50,43%). При

этом отдельно необходимо отметить, что в октябре объем торгов в РТС составил более

876 млн долл., что является максимальным значением за 2003 г. Тем не менее благо-

приятная ситуация на рынке сохранялась недолго. На протяжении последующего пе-

риода времени рынок испытал стремительное падение котировок, по своим масштабам

существенно превысившее рост августа–октября. Всего за три недели (закрытие торгов

19 ноября) фондовый индекс РТС упал на 162,65 пункта, что составляло 25,28% по от-

ношению к уровню закрытия 20 октября. Причиной обвала рынка стало значительное

ухудшение ситуации вокруг «ЮКОСа» и, в частности, арест главы НК «ЮКОС» М.

Ходорковского. К концу ноября на рынке наблюдалась некоторая коррекция: 24 ноября

индекс РТС остановился на отметке 515,75 пункта. Примечательно, что падение коти-

ровок происходило на фоне заметного сокращения активности инвесторов: оборот тор-

гов в РТС за первые три недели ноября составил лишь чуть больше 286 млн долл. До-

полнительным ограничивающим повышение котировок фактором, несомненно, стал

рост неопределенности, обусловленный предстоящими парламентскими выборами.

Завершение года характеризовалось ростом фондового рынка. Несмотря на ряд

неблагоприятных корпоративных новостей (появление информации о желании акцио-

неров «Сибнефти» расторгнуть сделку по слиянию с НК «ЮКОС», продление срока

содержания под стражей М. Ходорковского), рынок вырос на фоне победы президент-

ской партии, благоприятных макроэкономических показателей и высокого уровня цен

на мировых рынках сырья.

За год все российские «голубые фишки» характеризовались заметным приростом

курсовой стоимости. Самыми доходными стали акции ГМК «Норильский никель» –

рост составил 220,38% (21,97% за 2002 г.), «Мосэнерго» – 114,79% (–17,07% за 2002 г.)

и РАО «ЕЭС России» – 112,36% (–20,87% за 2002 г.). Столь существенный рост акций

«Норильского никеля» стал отражением проникновения компании на мировой рынок

металлов и благоприятной конъюнктурой экспортных цен. Ожидаемая реструктуриза-

ция энергетики повысила спрос на акции энергокомпаний и в первую очередь РАО

«ЕЭС России» и «Мосэнерго». Несколько меньший рост продемонстрировали акции

«Сургутнефтегаза» – 81,40%, «Ростелекома» – 66,67%, «ЛУКОЙЛа» – 49,07% и Сбер-

банка РФ – 37,43%. Существенно меньший рост показали лидеры роста 2002 г. – акции

«ЮКОСа» и «Сибнефти» по сравнению с предшествующим годом. По итогам 2003 г.

акции этих нефтяных компаний выросли соответственно на 14,89% и 28,33%. Среди

компаний «второго эшелона» максимальным приростом курсовой стоимости по итогам

года отметились акции Челябинского металлургического комбината (650,0%), «Ярэнер-

го» (609,19%) и Нижнетагильского металлургического комбината (500,0%). При этом

активность торгов по перечисленным бумагам оставалась на относительно низком

уровне – за год с акциями этих трех эмитентов было осуществлено не более ста сделок.

Лидером по обороту в РТС вновь стали акции РАО «ЕЭС России», доля которых по

итогам 2003 г. составила 30,23% против 26,3% в 2002 г. Доля «ЛУКОЙЛа», напротив,

снизилась с 19,31% в 2002 г. до 17,87% в 2003 г. Сделки с акциями НК «ЮКОС»

составили 14,28% (10,41% в 2002 г.), тогда как «Сургутнефтегаз» практически не

изменил позиций – доля составила 10,23% против 10,65% годом ранее. Замыкают

пятерку лидеров по максимальному обороту в РТС акции ГМК «Норильский никель» –

их доля составила 4,74%. Таким образом, в 2003 г. доля пяти указанных эмитентов в РТС

составила 77,35% (72,18% в 2002 г.)

Рисунок 26

Изменение курсовой стоимости «голубых фишек» по итогам 2003 г.

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

140%

160%

180%

200%

220%

240%

РАО ЕЭС

ГМК

НорНикель

ЛУКойл НК

Мосэнерго

Ростелеком

РАО

Сбербанк РФ

СИБНЕФТЬ

Сургутнефтегаз

Татнефть

ЮКОС

Изменение цены (%)

Источник: фондовая биржа РТС.

По данным РТС на 31 декабря 2003 г. пятерка компаний–лидеров по уровню

капитализации выглядела следующим образом: «ЮКОС» – 28,76 млрд долл. (21,04

млрд долл. в 2002 г.), «Сургутнефтегаз» – 20,76 млрд долл. (11,4 млрд долл. в

2002 г.), «ЛУКОЙЛ» – 19,77 млрд долл. (13,09 млрд долл. в 2002 г.), ГМК «Нориль-

ский никель» – 13,94 млрд долл. (4,3 млрд долл. в 2002 г.), «Сибнефть» – 13,5 млрд

долл. (10,5 млрд долл. в 2002 г.). В 2003 г. «ЛУКОЙЛ» уступил третье место, пропус-

тив вперед «Сургутнефтегаз», который в 2002 г. занимал четвертое место в списке наи-

более капитализированных компаний России. Стоит отметить, что компании нефтега-

зового сектора по-прежнему составляют существенную долю в суммарной капитализа-

ции российского фондового рынка. При этом, по-видимому, одним из наиболее суще-

ственных факторов столь значительного повышения капитализации стал рост мировых

цен на нефть, который автоматически повысил привлекательность акций компаний

нефтегазового сектора для инвесторов. Таким образом, это в очередной раз подтверди-

ло наличие структурных искажений в экономике России и ее направленность на экс-

порт минерального сырья. Среди компаний несырьевого сектора экономики наиболь-

шую капитализацию, как и в 2002 г., имеет Сбербанк России – на конец года она

составила 4,99 млрд долл. (3,63 млрд долл. в 2002 г.).

Рынок срочных контрактов

В сентябре 2003 г. исполнилось два года с момента начала торгов на рынке сроч-

ных контрактов FORTS. Примечательно, что с каждым годом данный сегмент россий-

ского фондового рынка характеризуется положительным ростом. Так, за период с 4 ян-

варя по 31 декабря суммарный оборот рынка срочных контрактов FORTS (фьючерсы и

опционы) составил 214 млрд руб., что приблизительно в 2,3 раза выше аналогичного

показателя за 2002 г. Отметим, что объем торгов по опционам увеличился в 8,7 раза,

тогда как по фьючерсам в 2,2 раза. Участниками торгов было заключено около 901 тыс.

сделок, что составило приблизительно 34 млн контрактов. К примеру, аналогичные по-

казатели в 2002 г. составили соответственно 546 тыс. сделок и 22 млн контрактов.

Суммарный объем открытых позиций по стандартным контрактам на конец рас-

сматриваемого периода, 31 декабря, достиг 2,335 млрд руб., 339 тыс. контрактов (в де-

кабре 2002 г. 1,191 млрд руб., 292 тыс. контрактов) и вырос на 96% в рублях и 16% в

контрактах.

В сегменте срочных контрактов в 2003 г. основную долю составляли операции с

фьючерсами: на них приходилось более 94,4% суммарного объема торгов (201,9 млрд

руб.), тогда как по опционам было заключено сделок всего лишь на 12,1 млрд руб. По-

прежнему наиболее привлекательными для инвесторов инструментами оставались

фьючерсные контракты на курсовую стоимость акций РАО «ЕЭС России» и НК

«ЛУКОЙЛ». В частности, по результатам торгов за 2003 г. их доля в общем объеме

торгов составила соответственно 66,4% и 12,9%. В 2003 г. на рынке появилось два но-

вых контракта: опцион на фьючерсный контракт на курс акций ОАО «ЛУКОЙЛ», а

также первый процентный фьючерс на облигации Москомзайма. Все фьючерсные кон-

тракты, за исключением фьючерса на доллар США и индекс S&P/RUIX, стали поста-

вочными.

Рынок корпоративных облигаций

На рынке российских корпоративных облигаций в 2003 г. также преобладали тен-

денции к повышению котировок. По результатам года индексы корпоративных облига-

ций, рассчитываемые банком «Зенит» на основе котировок корпоративных облигаций

на ММВБ, заметно выросли.

В 2003 г. можно выделить несколько периодов, на протяжении которых на рынке

преобладали тенденции к повышению или понижению котировок. Так, с начала года

приблизительно до середины мая наблюдался стремительный рост цен облигаций рос-

сийских корпоративных эмитентов и 16 мая индекс ZETBI–Corp38 достиг историческо-

го максимума в 113,65 пункта (108,39% по отношению к значению индекса на

4 января 2003 г.), а индекс 10 наиболее ликвидных корпоративных облигаций ZETBI–

Corp10 максимального значения достиг 19 мая и составил 117,33 пункта (111,74% по

отношению к значению индекса на 4 января 2003 г.).

Рисунок 27

Динамика ценовых индексов корпоративных облигаций

в 2003 г. (31 декабря 2002 г. =100%)

95.0%

97.5%

100.0%

102.5%

105.0%

107.5%

110.0%

112.5%

115.0%

31.12.2002

20.01.2003

09.02.2003

01.03.2003

21.03.2003

10.04.2003

30.04.2003

20.05.2003

09.06.2003

29.06.2003

19.07.2003

08.08.2003

28.08.2003

17.09.2003

07.10.2003

27.10.2003

16.11.2003

06.12.2003

26.12.2003

ZETBI-Corp ZETBI-Corp10

Источник: банк «Зенит».

Объяснить падение доходности в начале года можно макроэкономическими фак-

торами: ожидания замедления темпов инфляции и дальнейшего снижения процентных

ставок стимулируют игру на повышение котировок, а заметное снижение темпов роста

номинального обменного курса доллара по отношению к рублю, повышающее валют-

ную доходность рублевых инструментов, стимулирует переток средств из сектора ва-

лютных облигаций на рынок внутренних облигаций. Приток валютной выручки от экс-

порта нефти способствовал росту ликвидности в банковском секторе и, автоматически,

превышению спроса на облигации над предложением, что также оказывало поддержку

котировкам в начале года. Иными словами, одним из основных факторов столь бурного

роста стало именно недостаточное предложение долговых инструментов. Такая ситуа-

ция продолжалась вплоть до середины марта, когда на фоне благоприятной ситуации

на денежном рынке и дефицита первичного предложения количество инвесторов, по-

желавших зафиксировать прибыль, существенно выросло. Таким образом, впервые за

долгое время рынок испытал заметное снижение котировок: 20 марта индексы ZETBI–

38 Индексы ZETBI-Corp и ZETBI-Corp10 рассчитываются банком «Зенит» с 03.01.2002 г.

Corp и ZETBI–Corp10 опустились до уровней 109,69 и 112,11 пункта соответственно

(104,61% и 106,76% по отношению к значениям 4 января 2003 г.).

В апреле факторы избыточной рублевой ликвидности на фоне стабильного прито-

ка валюты смогли оказать влияние на цены облигаций, которые из-за повышенного

спроса инвесторов снова выросли. В то же время после каждого подъема наблюдалась

некоторая техническая коррекция. В условиях снижения доходности инвесторы стре-

мились добиться повышения прибыли за счет инвестирования в высокорисковые бума-

ги, что автоматически привело к росту цен на облигации третьего эшелона. Начало мая

ознаменовалось продолжением снижения доходностей по бумагам. Однако уже к сере-

дине месяца началось падение котировок. По-видимому, основными движущими фак-

торами, несмотря на благоприятную конъюнктуру денежного рынка, стали значитель-

ный объем первичных размещений, а также «перегруженность» портфелей крупнейших

андеррайтеров после прошедших в мае аукционов.

В июне, на фоне дальнейшего повышения объемов на первичном рынке, оконча-

тельно укрепился понижательный тренд, характеризующийся заметным ростом доход-

ности корпоративных облигаций. В июле – начале сентября падение котировок про-

должилось: 18 сентября индексы ZETBI–Corp и ZETBI–Corp10 опустились до уровней

107,7 и 109,59 пункта соответственно (102,72% и 104,36% по отношению значениям 4

января 2003 г.). Однако, если в мае–июне коррекция на рынке происходила под дейст-

вием только внутренних факторов, то к июлю–августу к ним добавились и ухудшение

внешнего фона и, прежде всего, рост политической нестабильности и неопределен-

ность на валютном рынке. На фоне снижения стоимости акций и общего роста неста-

бильности большинство инвесторов предпочли зафиксировать прибыль и на время воз-

держаться от активных операций. При этом в течение всего летнего периода на рынке

наиболее уязвимыми были низколиквидные инструменты: при малейших ухудшениях

конъюнктуры организаторы прекращали их котировать Иными словами, на рынке на-

блюдался переход в новое состояние равновесия между спросом и предложением кор-

поративных облигаций.

Однако в сентябре на рынке наблюдался поворот тренда в движении цен корпора-

тивных облигаций. Именно в сентябре, после довольно продолжительного ухудшения

конъюнктуры, инвесторы получили положительный доход по итогам месяца. Основ-

ными факторами осенней динамики рынка были ситуация вокруг «ЮКОСа», повыше-

ние предложения бумаг и снижение рублевой ликвидности в банковском секторе. В ок-

тябре динамика рынка корпоративных облигаций в целом повторяла динамику других

сегментов российского финансового сектора. Спрос был сосредоточен на наиболее ли-

квидных бумагах, при этом основными покупателями были нерезиденты, для которых

привлекательность инвестиций в облигации отечественных корпораций определяется

не уровнем МБК, характеризующим ликвидность в финансовом секторе, а спрэд к ев-

рооблигациям, расширившийся в середине 2003 г. до 4–5% и компенсирующий валют-

ные риски. Стремительный рост котировок в начале месяца был полностью обусловлен

присвоением России инвестиционного рейтинга, однако его влияние было нивелирова-

но последующим ухудшением политической ситуации, обусловленным ситуацией во-

круг «ЮКОСа». Дальнейшее снижение цен было приостановлено тем, что достаточно

низкие уровни котировок облигаций привлекли внимание некоторых инвесторов, за-

нявших открытые позиции по бумагам.

В ноябре активность на рынке корпоративных облигаций находилась на доста-

точно низком уровне. Даже укрепление рубля и улучшение ситуации с рублевой лик-

видностью не способствовали росту спроса на бумаги на фоне сохраняющегося «поли-

тического фактора». Небольшая повышательная коррекция в конце второй недели

ноября была недолгой. На рынке преобладали продажи при сравнительно небольших

объемах, приводящие к снижению котировок. С конца ноября цены корпоративных об-

лигаций начали расти, причем данная тенденция преобладала и в декабре. Основными

факторами, способствующими росту рынка, стали дальнейшее укрепление российского

рубля, удержание инфляции на уровне запланированных в бюджете 12%, а также до-

вольно высокий уровень ликвидности в банковском секторе. В итоге, по данным на 30

декабря 2003 г., индексы корпоративных облигаций ZETBI–Corp и ZETBI–Corp10 ус-

тановились соответственно на уровне 111,06 и 115,71 пункта (105,9% и 110,2% по от-

ношению к значениям 4 января 2003 г.).

Как уже было упомянуто выше, активность эмитентов на первичном рынке на

протяжении года существенно различалась. Так, максимальный объем размещений на

первичном рынке был зафиксирован в июле и составил приблизительно 11,88 млрд

руб., тогда как минимальный составил 250 млн руб. и наблюдался в январе 2003 г.

Суммарный объем предложения корпоративных облигаций за весь 2003 г. составил

приблизительно 84 млрд руб.

Факторы динамики российского фондового рынка

Динамика российского фондового рынка в 2003 г. определялась целым рядом

факторов, которые для удобства можно условно подразделить на следующие группы:

-внутриполитическая ситуация;

-взаимоотношения с международными финансовыми организациями;

-ситуация на международных финансовых рынках;

-ситуация на мировых рынках сырья (в частности, нефти).

Каждая из представленных групп факторов на протяжении 2003 г. оказывала

различное влияние на динамику различных сегментов российского финансового рынка.

Поэтому далее влияние каждой из выделенных групп факторов будет

проанализировано более подробно.

Вну триполитическая ситу ация

Следует отметить, что приверженность правительства выбранному ранее эконо-

мическому курсу оказала в целом положительное влияние на характер развития финан-

совых рынков и, в частности, рынка акций. Благоприятная макроэкономическая стати-

стика сказалась на привлекательности российских акций для внутренних и внешних

инвесторов. Тем не менее, несмотря на макроэкономическую стабилизацию в 2003 г.,

существенно возросли политические риски инвестирования в российские финансовые

активы. Причиной этому стал конфликт власти и одной из ведущих нефтяных компа-

ний России «ЮКОС». Арест П. Лебедева и, несколько позже, М. Ходорковского был

воспринят рынком крайне отрицательно, что привело к последующему снижению ко-

тировок на рынках. В отношении основных акционеров компании были возбуждены

уголовные дела – на эти события рынок реагировал уже не в такой степени, как это на-

блюдалось в конце весны и летом, однако инвесторы стали осторожнее при принятии

инвестиционных решений.

Дальнейший рост политических рисков был обусловлен результатами парламент-

ских выборов в декабре 2003 г. Максимальное количество голосов получила партия

«Единая Россия», поддерживающая действующего президента РФ. При этом ни один из

демократических блоков не смог преодолеть 5%-ный барьер, необходимый для прохо-

ждения в Государственную Думу РФ. Последним политическим фактором, оказавшим

влияние на динамику российского рынка акций в конце года, стали предстоящие выбо-

ры президента России. Несмотря на высокие шансы действующего президента на

переизбрание и его заявление о продолжении программы экономических реформ,

текущие взаимоотношения бизнес-сообщества и власти не позволяют инвесторам с

уверенностью прогнозировать их дальнейшее развитие и, таким образом, вносят

политический риск.

Взаимоотношения с между народными финансовыми организациями

В течение года отношения России и международных финансовых организаций

развивались довольно успешно. Свои долговые обязательства Россия выполняла со-

гласно заранее утвержденному графику и в полном объеме. Однако наиболее сущест-

венным событием для России, несомненно, стало решение международного рейтинго-

вого агентства Moody`s о повышении суверенного рейтинга. 8 октября 2003 г.

агентство повысило потолок суверенного рейтинга России по международным облига-

циям и рейтинга по всем внешним еврооблигациям РФ до Baа3 с Ва2, что соответству-

ет инвестиционному уровню. Одновременно агентство повысило рейтинг по номини-

рованным в рублях облигациям до Ваа3, а по банковским депозитам в иностранной

валюте с Ва3 до Ва1. Рейтинги траншей облигаций валютного займа так называемой

«российской эры» (транши VI и VII) были повышены до Ва1 с Ва3. Рейтинг «совет-

ских» ОГВВЗ пятого транша был повышен до Ва2. Прогноз по всем рейтингам – ста-

бильный.

По утверждению Moody`s, повышение рейтинга отражает усиление приверженно-

сти российского правительства разумной налоговой политике и политике управления

долгом, значительные улучшения в коэффициентах долга и ликвидности, создание

Стабилизационного фонда, призванного сгладить возможное негативное влияние паде-

ния цен на сырье, и сокращение политического риска в стране. Изменение рейтинга

оказало огромное влияние на конъюнктуру всех сегментов российского финансового

рынка, поскольку для большого количества зарубежных инвесторов открывало воз-

можности по инвестированию в российские финансовые активы.

Ситу ация на между народных финансовых рынках

В целом 2003 г. стал годом роста мировых фондовых рынков, в частности, рынков

США и Евросоюза. Однако на протяжении года на рынках развитых и развивающихся

стран наблюдались и периоды падения котировок. Так, американский, европейский и

азиатские рынки по итогам января прошедшего года продемонстрировали падение ко-

тировок. Неопределенность относительно ситуации вокруг Ирака и вероятность начала

военных действий способствовали усилению негативных настроений на американском

фондовом рынке. Помимо этого, неблагоприятные перспективы развития технологиче-

ского сектора, падение промышленного производства в экономике США, существен-

ный внешнеторговый дефицит и снижение индекса потребительского доверия потреби-

телей обусловили падение основных фондовых индикаторов. Отрицательным прирос-

том индексов в январе характеризовались и фондовые площадки европейских стран,

что отражало беспокойство инвесторов по поводу темпов роста не только европейской,

но и мировой экономики в целом.

Падение на рынке США продолжилось вплоть до середины марта, когда амери-

канские индексы достигли исторических минимумов: 11 марта индекс DJIA закрылся

на отметке 7524,06 пункта, а высокотехнологичный NASDAQ – на отметке 1271,47.

Вместе с тем на основных рынках Европы также наблюдалось ухудшение конъюнк-

туры – европейские индексы достигли шестилетних минимумов. Наконец, японский

NIKKEI опустился ниже отметки в 8000 пунктов до минимального с января 1983 г.

уровня в 7862,34 пункта. В марте Европейский центральный банк снизил базовую про-

центную ставку до 2,5%, тогда как Федеральная резервная система США оставила ба-

зовую ставку на минимальном за последние 40 лет уровне – 1,25%. В дальнейшем, на

фоне начала военных действий в Ираке, на ведущих мировых площадках наблюдалось

заметное улучшение ситуации: DJIA продемонстрировал максимальный с октября

1982 г. рост, а японский NIKKEI достиг четырехмесячного максимума.

В апреле, на фоне отсутствия какого–либо явного улучшения в экономике США,

американские фондовые индексы продемонстрировали некоторый рост. Так, с 31 марта

по 30 апреля индексы DJIA и NASDAQ выросли на 487,9 (6,11%) и 123,1 (9,18%) пунк-

та соответственно. Европейские фондовые индикаторы также повысились: английский

FTSE100 – на 8,65%, немецкий DAX–30 – на 21,38%, французский CAC–40 – на

12,80%. Одним из основных движущих факторов стала ситуация в Ираке. Так, после

появления новостей о штурме Багдада 7 апреля европейские индексы выросли до уров-

ней трехмесячной давности. Тем не менее неблагоприятная ситуация в американской

экономике и, в частности, кризисная ситуация на рынке труда создавали понижающее

давление на динамику котировок на американском фондовом рынке.

Далее, на протяжении мая–августа на американском фондовом рынке в целом

преобладали положительные тенденции в движении фондовых индексов. Так, индексы

DJIA и NASDAQ с 30 апреля по 29 августа выросли на 11,03% и 23,64% соответственно

и достигли уровней 9415,8 и 1810,45 пункта. Среди причин роста отдельно следует вы-

делить июньское снижение уровня базовых процентных ставок в США до 1% и после-

довавшее далее заявление ФРС о сохранении ее на данном уровне в течение длительно-

го периода времени, публикация макроэкономической статистики, свидетельствующей

о постепенном улучшении ситуации в американской экономике (в частности, снижение

безработицы и рост промышленного производства), а также благоприятные финансо-

вые результаты корпораций за II квартал 2003 г. На фоне роста американского рынка

рынок стран Евросоюза также продемонстрировал положительную динамику, повторяя

динамику рынка США. Прирост европейских индексов в основном определялся ростом

курсов акций экспортоориентированных компаний, выигрывающих от роста американ-

ской экономики. Тем не менее темпы роста европейских фондовых индексов были не-

сколько ниже, чем в США, что было обусловлено более низкими темпами восстановле-

ния европейской экономики по сравнению с экономикой США. В частности, темп

прироста индекса FTSE 100 составил 5,99%, DAX–30 – 18,44%, CAC–40 – 12,11%.

Рисунок 28

Динамика американских индексов Dow Jones и NASDAQ

в 2003 г. (31 декабря 2002 г.=100%)

50%

70%

90%

110%

130%

150%

170%

190%

31.12.02

20.01.03

09.02.03

01.03.03

21.03.03

10.04.03

30.04.03

20.05.03

09.06.03

29.06.03

19.07.03

08.08.03

28.08.03

17.09.03

07.10.03

27.10.03

16.11.03

06.12.03

26.12.03

Dow Jones Industrial Average

Nasdaq Composite

Индекс РТС

В дальнейшем на американском фондовом рынке преобладал положительный

тренд в движении котировок, несмотря на временные снижения цен. В конце сентября

на фоне увеличения безработицы в США и заметного ослабления доллара США к ва-

лютам наиболее крупных стран мира основные американские фондовые индексы про-

демонстрировали практически нулевой прирост. На протяжении октября–ноября на

рынке США продолжился умеренный рост котировок, который в основном отражал ре-

акцию на появление статистики об изменениях макроэкономических показателей, сви-

детельствующих об ускорении темпов роста экономики, и положительные финансовые

результаты корпоративного сектора. В течение последнего месяца 2003 г. динамика

фондового рынка США в основном определялась теми же факторами, что и в ноябре

2003 г. Несмотря на действие ряда неблагоприятных для динамики рынка факторов,

среди которых ослабление доллара на мировом валютном рынке и высокий уровень цен

на нефть и золото, фондовые индексы продемонстрировали положительный рост. В це-

лом за год рост американских индексов DJIA и NASDAQ составил 21,45% и 44,66% со-

ответственно.

Характерной чертой динамики европейских фондовых рынков оставалось то, что

в отсутствии каких-либо внутренних новостей рынок повторял динамику рынка США.

Вместе с тем зависимость экономики ЕС от экономики США приводит к тому, что ко-

тировки акций экспортоориентированных компаний реагируют на ситуацию на валют-

ном рынке. Именно этот фактор обусловил динамику европейских индексов в течение

сентября–ноября: заметное укрепление евро по отношению к доллару незамедлительно

сказалось на курсовой стоимости экспортоориентированных компаний, что повлекло за

собой снижение фондовых индексов. Однако высокие цены на нефть в конце года спо-

собствовали росту акций нефтяных компаний Европы, что подталкивало фондовые ин-

дексы вверх. По итогам 2003 г. основные фондовые индексы стран Евросоюза характе-

ризовались следующими показателями роста: FTSE100 – вырос на 11,5%, DAC–30 – на

27,7%, CAC–40 – на 10,46%.

Ситу ация на мировом рынке нефти

На протяжении всего года мировой рынок нефти характеризовался заметной во-

латильностью. Тем не менее на рынке можно выделить несколько периодов отчетливо-

го роста и падения цен на «черное золото». Так, с самого начала года нефть марки Brent

постоянно дорожала, стоимость ее к 11 марта поднялась до уровня 34,93 долл./баррель,

таким образом, по отношению к уровню 13 января увеличившись на 4,87 долл. (16,2%).

В числе причин столь значительного повышения мировых цен можно назвать забастов-

ки в Венесуэле и Нигерии, минимальные за последние 28 лет промышленные запасы

сырой нефти в США, а также начало военных действий в Ираке. Даже принятое 1 фев-

раля ОПЕК решение о повышении квот на добычу нефти на 1,5 млн баррелей в день не

способствовало сколько-нибудь существенному снижению нефтяных цен.

Однако в течение следующих двух недель на рынке произошел резкий обвал ко-

тировок: к 24 марта нефть марки Brent подешевела сразу на 9,35 долл. (–26,77%) и

стоила 25,58 долл. за баррель. Далее на рынке наблюдалась некоторая непродолжи-

тельная коррекция, которая завершилась дальнейшим падением мировых цен. На мо-

мент закрытия торгов 30 апреля на мировом рынке нефть марки Brent стоила 23,22

долл. за баррель, таким образом, снизившись в цене на 2,36 долл. (–9,23%). Развитие

ситуации в Ираке и, в частности, появление информации о вступлении войск союзни-

ков в Багдад было воспринято участниками как свидетельство в пользу быстрого раз-

решения конфликта. Вместе с тем отсутствие беспорядков в Нигерии также послужило

стимулом для снижения котировок.

В течение мая–начала августа динамика мирового рынка нефти в целом характе-

ризовалась повышением цен. Несмотря на неизменность квот ОПЕК (в мае ожидалось

их снижение), уменьшение запасов сырой нефти в США, забастовка в Нигерии, тропи-

ческий ураган в Мексиканском заливе и нестабильную работу одного из крупнейших

НПЗ в Ираке (в районе Басры) и нефтепровода Киркук–Джейхан к 11 августа цены на

нефть марки Brent выросли на 7,36 долл. (31,7%) по отношению к уровню 30 апреля.

Рисунок 29

Динамика мировых цен на сырую нефть марки Brent в 2003 г.

20

22

24

26

28

30

32

34

36

13.01.03

31.01.03

20.02.03

14.03.03

03.04.03

23.04.03

22.05.03

11.06.03

02.07.03

22.07.03

11.08.03

29.08.03

18.09.03

08.10.03

28.10.03

18.11.03

08.12.03

29.12.03

долларов за баррель

Заметное снижение нефтяных котировок в сентябре до уровня 25,5 долл./баррель

(22 сентября), обусловленное желанием инвесторов зафиксировать полученную при-

быль и увеличением запасов нефти США из–за роста импорта, вновь сменилось доста-

точно быстрым ростом мировых цен. Так, после снижения ОПЕК квот на добычу и экс-

порт нефти странами–участниками картеля на момент закрытия торгов 16 октября

нефть марки Brent подорожала на 5,72 долл. (22,43%), и торговалась на уровне 31,22

долл. за баррель. Вслед за этим на рынке наблюдалось некоторое снижение котировок,

которые к концу октября достигли отметки 27,46 долл. за баррель. Однако дальнейшая

дестабилизация ситуации на Ближнем Востоке, обусловленная террактами в Ираке,

Саудовской Аравии и Турции, привела к росту политических рисков и, как следствие,

повышению нефтяных котировок – 20 ноября на мировом рынке нефть марки Brent

торговалась на уровне 30,12 долл. за баррель.

В декабре рост цен продолжился по причине целого ряда факторов: ОПЕК не

стал менять размер квот на добычу нефти странами–участниками, снизился уровень

запасов нефти и нефтепродуктов в США. Однако ближе к концу декабря на рынке

наблюдалось резкое однодневное снижение цен, чему способствовало заявление ми-

нистра нефтяной промышленности Индонезии (с 1 января 2004 г. является председа-

телем ОПЕК) о слишком высоких уровнях цен на нефть и необходимости повышения

квот, что расходилось с ожиданиями рынка о возможном понижении квот. За один

день с 22 по 23 декабря цена на нефть марки Brent снизилась на 2,25 долл.: с 31,02

долл. до 28,77 долл. за баррель. В целом по результатам 2003 г. (период с 13 января

по 30 декабря) нефть марки Brent подешевела на 2,99% и на мировом рынке торгова-

лась по 29,16 долл. за баррель.

Влияние высоких мировых цен на нефть на динамику российского рынка акций в

течение всего года происходило в целом посредством нескольких механизмов. Во-

первых, высокий уровень цен на нефть и энергоносители способствует увеличению

объема валютной выручки у компаний–экспортеров, которые вынуждены ее конверти-

ровать в рубли. В этой ситуации наблюдалось повышение уровня ликвидности в рос-

сийском банковском секторе, что способствовало росту спроса на акции отечественных

компаний и, как следствие – росту их курсовой стоимости. Во-вторых, происходящее

на фоне роста валютных поступлений укрепление рубля снижает привлекательность

доллара как альтернативного актива, что также поддерживает спрос на акции. В-

третьих, в ситуации повышения мировых цен на нефть акции нефтяных компаний яв-

ляются привлекательным инструментом для инвестиций из-за улучшения финансовых

результатов деятельности компаний и ожидаемого роста их курсовой стоимости и раз-

мера дивидендов. Однако необходимо заметить, что, по-видимому, влияние данного

фактора на привлекательность акций «нефтянки» может быть несколько нивелировано,

что обусловлено вероятностью увеличения налогового бремени на нефтяную отрасль в

2004 г. и, следовательно, потенциальным снижением объемов прибыли и величины ди-

видендов.

Новости корпораций

Заметные улучшения в функционировании некоторых российских корпораций

отразились в присвоении им долгосрочных кредитных рейтингов или пересмотру в

сторону повышения уже существующих. Так, в январе 2003 г. международное рей-

тинговое агентство Moody`s Investors Service впервые присвоило НК «ЮКОС» ва-

лютный рейтинг эмитента Ва2 и основной рейтинг Ва1 (прогноз – стабильный). При-

мечательно, что основной рейтинг компании превысил суверенный рейтинг РФ,

который находился на уровне Ва2, что отражало исключительные достижения компа-

нии. Однако были выделены и основные проблемы, среди которых чрезмерная кон-

центрация акционерного капитала, зависимость от мировых цен на нефть, нечеткие

долгосрочные планы развития.

Месяцем позже международное рейтинговое агентство Standard&Poors повысило

долгосрочный кредитный рейтинг ОАО «ВолгаТелеком» с B– до B, поводом чему по-

служило окончание консолидации операторов фиксированной связи Поволжского ре-

гиона, повлекшее за собой улучшение положения компании на рынке, а также основ-

ных показателей ее бизнеса. В свою очередь, агентство Fitch повысило

индивидуальный рейтинг «Сбербанка РФ» с D до C/D, в то время как остальные рей-

тинги банка остались без изменения (долгосрочный – BB–, краткосрочный – B). Повы-

шение рейтинга отражает повышение рентабельности банка после 2000 г. до уровня,

который соответствует или превосходит этот показатель других российских банков.

В марте рейтинговое агентство Standard&Poor's объявило о пересмотре прогноза

рейтинга ОАО Сибнефть с «негативного» на «стабильный», одновременно с этим под-

твердив долгосрочный кредитный рейтинг компании и рейтинг ее приоритетных не-

обеспеченных обязательств на уровне B+, и повысив рейтинг компании по националь-

ной шкале с «ruA+» до «ruAA–». Агентство также заявило о повышении долгосрочного

кредитного рейтинга российской алмазодобывающей компании ЗАО «АК АЛРОСА» с

 «В–» до «В» вследствие получения компанией в марте 2003 г. пятилетней квоты на экс-

порт алмазов, прогноз рейтинга – «стабильный».

В октябре международное рейтинговое агентство Moody`s присвоило ОАО

«ЛУКОЙЛ» долгосрочный рейтинг Ва2 и рейтинг необеспеченных публичных разме-

щений в иностранной валюте Ва3. Прогноз рейтинга – «стабильный», тогда как долго-

срочный кредитный рейтинг ОАО «Ростелеком» рейтинговым агентством Standard&

Poor`s был повышен с уровня «В–» до «В» с позитивным прогнозом.

В октябре–декабре 2003 г. многие компании опубликовали финансовые результа-

ты своей деятельности за 2003 г., среди которых отметим следующие.

Так, в соответствии с US GAAP во втором полугодии 2003 г. чистая прибыль НК

«ЛУКОЙЛ» составила 2,36 млрд долл. по сравнению с 840 млн долл. за первое полуго-

дие 2002 г. Прибыль компании до выплаты процентов, налога на прибыль, износа и

амортизации в отчетном периоде достигла 3,18 млрд долл. по сравнению с 1,66 млрд

долл. за аналогичный период прошлого года. Добыча нефти во втором квартале вырос-

ла на 3,5%, что вдвое превысило аналогичный показатель за 2002 г.

НК «ЮКОС» также опубликовала свою отчетность за первое полугодие 2003 г. в

соответствии с US GAAP, согласно которой в первом полугодии 2003 г. объем выручки

от реализации и прочих доходов, полученных от основной деятельности НК, составил

7,7 млрд долл. по сравнению с 4,5 млрд долл. в первом полугодии 2002 г. Величина до-

хода до уплаты налога на прибыль, процентов и амортизации (EBITDA) за первое по-

лугодие 2003 г. и предыдущего года составили соответственно 2,9 млрд долл. и 1,68

млрд долл., тогда как чистая прибыль НК в первом полугодии составила 2,22 млрд

долл. против 1,22 млрд долл. в 2002 г.

В конце октября финансовые результаты своей деятельности опубликовал ОАО

«Ростелеком» (по МСФО) в соответствии с МСФО. Консолидированная выручка ОАО

«Ростелеком» за первое полугодие 2003 г. по МСФО выросла на 10,6%. Показатель

EBITDA за данный период составил 175,8 млн долл., увеличившись по сравнению с

первым полугодием 2002 г. на 1,7%. Чистая прибыль увеличилась на 42,1% по сравне-

нию с аналогичным показателем предшествующего года и составила 29,7 млн долл.

30 октября 2003 г. ОАО «Сибнефть» обнародовала полугодовые финансовые ре-

зультаты своей деятельности. Чистая прибыль компании за первую половину 2003 г. по

стандартам US GAAP увеличилась почти втрое – до 1,38 млрд долл. с 476 млн долл. в

2002 г. Выручка компании за 6 месяцев составила 3,4 млрд долл. против 1,9 млрд долл.

за аналогичный период в 2002 г., увеличившись, таким образом, на 73%. Величина

(EBITDA) выросла на 139% и составила 1,7 млрд долл. (743,8 млн долл. в 2002 г.). Ре-

кордные финансовые показатели, достигнутые «Сибнефтью», были вызваны значи-

тельным ростом добычи, благоприятной конъюнктурой мировых цен на нефть и ус-

пешными финансовыми инвестициями.

Промежуточную отчетность за три и шесть месяцев 2003 г. предоставило ОАО

«Газпром»: за шесть месяцев прошлого года выручка от продаж (за вычетом НДС и та-

моженных платежей) увеличилась на 115,3 млн руб., или на 38% по сравнению с анало-

гичным периодом 2002 г. За этот же период времени операционные затраты по сравне-

нию с аналогичным промежутком 2002 г. увеличились на 22%, что, в основном, было

вызвано ростом затрат на транзит, оплату труда, переработку, покупку газа, а также

увеличением амортизации. Величина чистой прибыли за три и шесть месяцев 2003 г.

составила соответственно 47,789 млн руб. и 103,761 млн руб.

11 ноября РАО «ЕЭС России» опубликовало финансовую отчетность Группы

РАО «ЕЭС России» за I полугодие 2003 г. по МСФО. Совокупные активы Группы на

30 июня 2003 г. составили 1,075 млрд руб., доходы от основной деятельности – 300,8

млрд руб., что на 59,6 млрд больше, чем за аналогичный период 2002 г. Расходы по ос-

новной деятельности увеличились на 35,9 млрд руб., что в основном было связано с

увеличением затрат на топливо и покупную электроэнергию. Чистая прибыль Группы

РАО «ЕЭС России» в первом полугодии 2003 г. составила 16,9 млрд руб., что ниже ана-

логичного показателя 2002 г. (18,8 млрд руб.).

Выручка ОАО «Ростелеком» за 9 месяцев 2003 г. составила 20 749 млн руб., уве-

личившись на 36,7% по сравнению с аналогичным периодом предыдущего года. При-

быль от продаж за этот же период выросла на 12,1%, достигнув уровня 6859 млн руб.

Чистая прибыль уменьшилась на 2,4% по сравнению с 9 месяцами 2002 г. и составила

4781 млн руб.

В 2003 г. некоторые российские компании продолжили процесс приобретения но-

вых, в том числе зарубежных активов, и установления долгосрочных связей, направ-

ленных на укрупнение бизнеса и повышение его эффективности.

11 февраля Тюменская нефтяная компания и ВР объявили об объединении акти-

вов ТНК с российскими активами BP – третьей в мире по объему добычи нефтяной

компании, что стало крупнейшей сделкой в истории отечественного бизнеса. Ежеднев-

ный объем добычи нового холдинга составит 1,2 млн баррелей, а доказанные запасы

сырья – 9,5 млрд баррелей. Таким образом, вновь созданный холдинг войдет в тройку

крупнейших нефтегазовых компаний страны.

Наиболее значительным событием апреля 2003 г. на российском фондовом рынке

стало сообщение о слиянии крупнейших российских нефтяных компаний «ЮКОС» и

«Сибнефть», результатом чего должно было стать появление новой НК «ЮКОС»–

«Сибнефть», которая стала бы четвертой нефтяной компанией в мире по объемам до-

бычи. Сделку планировалось завершить до конца года, однако в ноябре представители

«Сибнефти» заявили о приостановке процесса слияния по взаимному согласию акцио-

неров компаний. Запасы объединенной компании «ЮКОС»–«Сибнефть» (с учетом до-

ли компании «Сибнефть» в запасах компании «Славнефть»), по данным на конец 2001

г., полученным по методике SPE, в случае объединения составят 19,4 млрд барр. нефте-

газового эквивалента. Доказанные запасы нефти (по методике SPE) – 18,4 млрд барр.,

газа – 5,9 трлн куб. футов. Добыча объединенной компании (включая долю «Сибнеф-

ти» в добыче «Славнефти») могла составить около 2,3 млн барр. в день («ЮКОС» и

«Сибнефть» добывают около 30% всей нефти, производимой в России). В 2002 г. об-

щий объем добычи двух компаний составил 103.2 млн т нефти.

Другим важным событием прошедшего года стало приобретение ГМК «Нориль-

ский никель» 51% акций компании Stillwater (крупнейшего в США производителя пал-

ладия), которое было одобрено акционерами американской компании и Федеральной

торговой комиссией США. Это позволит «Норильскому никелю» реализовывать палла-

дий непосредственно американским автомобильным заводам в рамках долгосрочных

контрактов. Продолжением процесса приобретения стало сентябрьское объявление

ГМК «Норильский никель» о результатах тендерного предложения по выкупу акций у

акционеров Stillwater Mining Company, которое завершилось 26 августа 2003 г. Компа-

ния «Норимет Лимитед», являющаяся стопроцентной дочерней компанией ГМК «Но-

рильский никель», планировала выкупить 4,35 млн акций, что составляет около 12,8%

от общего количества предложенных к выкупу акций.

В 2003 г. компании активно проводили политику по привлечению дополнитель-

ного объема инвестиций, в том числе на зарубежных финансовых рынках, а также ук-

репляли свои позиции на мировых рынках капитала. Так, в феврале прошлого года

ОАО «Газпром» успешно разместило новый 10-летний облигационный заем на сумму

1,750 млрд долл. Облигации были размещены по номиналу с купоном 9,625%, с выпла-

той два раза в год. Совместными лид-менеджерами выпуска и совместными менедже-

рами книги заявок выступили «Дрезднер Кляйнворт Вассерстин» и «Морган Стэнли».

Standard&Poor’s объявило о включении рейтинга корпоративного управления

ОАО «Мобильные ТелеСистемы» (7.4), в список GovernanceWatch с прогнозом «Разви-

вающийся» в связи с объявлением АФК «Система» владельца 40,4% акций МТС, о за-

ключении опционного соглашения с T–Mobile International AG, дочерним обществом

компании Deutsche Telekom AG, которому принадлежит 40,1% акций МТС, относи-

тельно возможного приобретения 10% его доли в капитале МТС. По условиям опцион-

ного соглашения АФК «Система» имело право приобрести указанную долю по рыноч-

ной стоимости в любое время до 30 сентября 2003 г. В начале месяца компания

Deutsche Telekom также заявила о своем намерении продать еще 5% акций МТС на

фондовом рынке, в результате чего доля АФК «Система» может увеличиться до 55,4%,

а доля Deutsche Telekom – уменьшиться до 25,1%.

Специалисты агентства считают, что эти изменения в структуре собственников

могут отразиться на процессе корпоративного управления в МТС. На момент первона-

чального присвоения МТС РКУ рейтинга 7,4 (наивысший рейтинг в России)

Standard&Poor’s отмечало, что высокое качество управления и контроля обеспечива-

лось за счет поддержания паритета влияния между двумя крупнейшими стратегиче-

скими акционерами компании. Такой паритет предполагал наличие жесткой системы

внутреннего контроля, а также равное представительство и активное участие обеих

сторон в работе совета директоров. Любые изменения в структуре собственников могут

нарушить сложившийся баланс влияния двух крупнейших акционеров и неблагоприят-

но отразиться на стандартах корпоративного управления в МТС.

В начале ноября компания LUKINTER FINANCE B. V., входящая в состав Груп-

пы «ЛУКОЙЛ», полностью погасила облигации, оставшиеся в обращении от выпуска

конвертируемых облигаций, эмитированных в ноябре 1997 г. на сумму 350 млн долл.

со сроком погашения в ноябре 2003 г. 3 ноября 2003 г. были погашены облигации об-

щей номинальной стоимостью 51,48 млн долл., а также выплачены проценты по ним.

Объем торгов АДР на акции ОАО «ЛУКОЙЛ» на Лондонской фондовой бирже за

октябрь 2003 г. вырос на 121,4% по сравнению с итогами за сентябрь текущего года и

составил более 1,8 млрд долл.

Вместе с тем одним из способов повышения привлекательности корпоративных

ценных бумаг и, в частности, акций является грамотная дивидендная политика, целью

которой должно быть повышение благосостояния акционеров. Прошедший год стал

годом, когда компании проводили активную дивидендную политику. К примеру, в

конце октября собрание акционеров НК «ЮКОС» приняло решение о выплате диви-

дендов за первые 9 месяцев 2003 г. в размере 59,9 млрд руб., что составляет 26,78 руб.

на одну обыкновенную акцию. Согласно решению собрания акционеров, дивиденды

будут выплачены до 28 февраля 2004 г. акционерам НК «ЮКОС», зарегистрированным

в реестре акционеров по состоянию на 25 сентября 2003 г. Таким образом, «ЮКОС»

стал первой российской компанией, пустившей столь значительные средства на выпла-

ту дивидендов.

В самом конце декабря на внеочередном собрании акционеров ОАО «ГМК «Но-

рильский никель» был утвержден размер промежуточных дивидендов в размере 42,1

руб. на акцию. Промежуточные дивиденды должны быть выплачены, по предложению

совета директоров компании, по результатам работы за 9 месяцев 2003 г. Общая сумма

дивидендов, начисленных на обыкновенные именные бездокументарные акции ОАО

«ГМК «Норильский никель», составит 9 млрд руб.

Акционеры ОАО «НГК «Славнефть» на внеочередном собрании 24 декабря также

приняли решение о выплате дивидендов по результатам девяти месяцев 2003 г. из рас-

чета 78 коп. на одну обыкновенную акцию. Таким образом, общая сумма дивидендных

выплат составит 3,7 млрд руб.

Авторы: 1379 А Б В Г Д Е З И Й К Л М Н О П Р С Т У Ф Х Ц Ч Ш Щ Э Ю Я

Книги: 1908 А Б В Г Д Е З И Й К Л М Н О П Р С Т У Ф Х Ц Ч Ш Щ Э Ю Я